一則“愛爾眼科醫(yī)生在手術(shù)臺上拳擊患者頭部”的視頻，將愛爾眼科再度推上了風(fēng)口浪尖。

據(jù)媒體紅星新聞報道，視頻中的事件發(fā)生在2019年，起因是82歲的女患者因左眼看不清到廣西貴港愛爾眼科醫(yī)院做治療手術(shù)，沒想到手術(shù)中遭到兼任院長的醫(yī)生馮某某捶打，而貴港愛爾眼科醫(yī)院正是上市公司愛爾眼科旗下的控股子公司。

其實，這已經(jīng)不是愛爾眼科第一次發(fā)生醫(yī)療事故。2020年，武漢抗疫醫(yī)生艾芬在愛爾眼科進行治療，其右眼視網(wǎng)膜卻在5個月后脫離，該醫(yī)療事故一度引發(fā)輿論熱議。在投訴平臺“黑貓投訴”上，以愛爾眼科作為搜索詞，搜索出來的投訴高達107條，投訴中不乏“因手術(shù)操作不當導(dǎo)致永久性創(chuàng)傷”等醫(yī)療事故類型的投訴。

最近兩年，在利空的影響下，愛爾眼科的股價持續(xù)回調(diào)，和歷史高點相比已經(jīng)跌去了六成，市值則蒸發(fā)超過了2500億。作為市值超千億的眼科巨頭，愛爾眼科為何會頻頻發(fā)生醫(yī)療事故？黑天鵝不斷的愛爾眼科，還有投資的價值？

高杠桿模式的“反噬”

實際上，愛爾眼科之所以會頻繁發(fā)生醫(yī)療事故，和其這些年來一直沿用的高杠桿發(fā)展模式有很大關(guān)系。

愛爾眼科在2009年從創(chuàng)業(yè)板上市，是創(chuàng)業(yè)板28家首批掛牌企業(yè)中的一員，并在2014年啟用“并購基金”模式。

所謂“并購基金”模式，即愛爾眼科會成立一個專門用于孵化新醫(yī)院的基金，其中愛爾眼科會出資10%左右，其余90%的資金則由金融機構(gòu)、金融公司和個人等出資。由于出資不多，這筆資金并不需要并入到財報，在等到被并購的醫(yī)院達到相關(guān)標準后，愛爾眼科才會進行收購，這樣的模式可以讓目標醫(yī)院有更大的確定性，減少業(yè)績不達標情況的發(fā)生。

對于“并購基金”模式，市場上不乏認可的觀點。此前西南證券曾在一份研報中指出該模式的優(yōu)越性，“通過產(chǎn)業(yè)基金培育體外標的，再以定向增發(fā)和自有現(xiàn)金完成收購閉環(huán)，保證體外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)持續(xù)注入。”

在這一模式的推動下，愛爾眼科也實現(xiàn)了跨越式發(fā)展。根據(jù)媒體統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，在2014年啟用“并購基金”模式之前，愛爾眼科旗下品牌醫(yī)院、眼科中心有71家醫(yī)院，其中，上市公司旗下54家，產(chǎn)業(yè)并購基金旗下17家；而到了2021年年底，愛爾眼科旗下品牌醫(yī)院、眼科中心及診所共有723家，7年時間愛爾眼科的規(guī)模擴張超過了10倍。

不過，任何模式都會有兩面性，“并購基金”模式自然也是如此。這一模式會有兩大弊端，第一是容易催生利益輸送的情況，由于基金中有90%的資金都來自外部投資機構(gòu)，為了滿足機構(gòu)的投資需求，愛爾眼科往往會用更高的溢價去收購目標醫(yī)院，例如在2021年收購的紹興愛爾，當時的所有者權(quán)益只有148萬元，但愛爾眼科的收購價卻高達5727萬，溢價了55倍。

第二個弊端則是容易出現(xiàn)管理缺失的情況，進而引發(fā)醫(yī)療事故。在上面的內(nèi)容中提到，愛爾眼科通過“并購基金”模式，在短短7年的時間里規(guī)模擴張了10倍，這樣的擴張速度導(dǎo)致愛爾眼科很難對旗下眼科醫(yī)院有較好的管理。最近幾年，愛爾眼科頻繁發(fā)生醫(yī)療事故，而這幾年正是愛爾眼科發(fā)展最為迅速的幾年。

從目前來看，頻頻發(fā)生的醫(yī)療事故其實更像是“并購基金”模式下的反噬，愛爾眼科或許該重新做出抉擇了。

“眼茅”還值得投嗎？

最近兩年，隨著白馬股泡沫的破裂，愛爾眼科的股價不斷走低。

和2021年7月的最高點42.64元/股相比，如今愛爾眼科的股價已經(jīng)跌去了63.23%，市值則縮水超過了2500億。

那么，愛爾眼科還值得投資嗎？

從業(yè)績來看，愛爾眼科還保持著不錯的增長勢頭。截至今年三季度，愛爾眼科分別實現(xiàn)營收和凈利潤為57.95億和14.69億，同比增長17.22%和37.28%，相比于2021、2022年多個季度都是個位數(shù)的業(yè)績增速，今年愛爾眼科的業(yè)績明顯回暖。

不過，目前愛爾眼科還藏著一大隱患，那就是超高的商譽。截至今年三季度，愛爾眼科的商譽高達59.01億，這些商譽其實也是“并購基金”模式下的必然結(jié)果，畢竟正如上面的內(nèi)容中提到，很多并購醫(yī)院都是溢價收購的。由于部分收購醫(yī)院業(yè)績不達標，2020—2022年，愛爾眼科累積計提商譽減值分別為7.88億元、9.87億元和11.27億元，今年會否計提尚不得知。

實際上，投資愛爾眼科這家公司，更像是在投資“并購基金”模式，畢竟其之所以能保持高速發(fā)展的態(tài)勢，“并購基金”模式功不可沒。不過從目前來看，在渡過了高速發(fā)展期之后，“并購基金”模式的優(yōu)勢已經(jīng)越來越不明顯，反倒是弊端越來越多。

從機構(gòu)持倉來看，大資金對于愛爾眼科的態(tài)度也是越來越謹慎。根據(jù)財報數(shù)據(jù)顯示，截至今年第三季度，愛爾眼科的基金持倉家數(shù)為195家，占流通股比例為14.1%；而在去年同期，愛爾眼科的基金持倉家數(shù)為287家，占流通股比例為17.47%。雖然愛爾眼科的股價在今年大幅回調(diào)，但機構(gòu)卻依舊在減持愛爾眼科，很顯然大資金也不看好愛爾眼科的未來了。

對于愛爾眼科而言，其能夠有今天的體量，“并購基金”模式可以說是功不可沒。但沒有一種模式可以永遠沿用下去，對于如今市值超千億、坐擁數(shù)百家眼科醫(yī)院的愛爾眼科而言，未來想要走得更遠，那就需要從“并購基金”模式做出改變了。

       原文標題 : 市值縮水超2500億！“眼茅”愛爾眼科到底怎么了？