種下明天的種子！

作者：蒙多

編輯：吳雙

風(fēng)品：令煜

來源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，生意的盡頭是電商。

2024開年后，隨著抖音官方公布《處方藥準(zhǔn)入品牌清單》（下稱“清單”），直播賣藥開啟新篇章。首批入圍包括了500個(gè)準(zhǔn)入品牌，不僅有白云山、葵花等國內(nèi)品牌，還有阿斯利康、輝瑞等國際藥企。

盡管抖音早就著手準(zhǔn)備，“清單”還是引來網(wǎng)友銳評(píng)。有聲音稱，用藥這么專業(yè)的事情，一場直播便能搞定？也有網(wǎng)友認(rèn)為，這是一種新思路，能提升藥品流通效率效益。

平心而論，藥品本質(zhì)亦是商品，如何打破藩籬把藥高效、專業(yè)地賣出去是一門學(xué)問。盤點(diǎn)健友股份、圓心科技各自堵點(diǎn)，或有更多體會(huì)。

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減值“刀”帶崩凈利

此后輕裝上陣？

減值“刀”人最無語。

1月12日，健友股份發(fā)布2023年業(yè)績預(yù)告，經(jīng)初步測(cè)算，預(yù)計(jì)2023年歸屬于上市公司股東的凈利虧損1億元至2億元，歸屬于上市公司股東的扣非凈利虧損1.3億元至2.3億元。

關(guān)于預(yù)虧原因，企業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人解釋稱：“主因公司存貨計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備導(dǎo)致。”2023年以來受肝素行業(yè)震蕩影響，肝素粗品價(jià)格下調(diào)，導(dǎo)致公司相關(guān)存貨計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備。

同日，健友股份披露了存貨計(jì)提減值公告。2023年擬計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備10億元到12億元，預(yù)計(jì)導(dǎo)致歸屬于上市公司股東的凈利減少8.5億元到10.2億元。

健友股份工作人員表示：“對(duì)于潛在風(fēng)險(xiǎn)，更希望通過此次一次性計(jì)提，讓公司在未來實(shí)現(xiàn)輕裝上陣。”

想法不錯(cuò)，可如此“梭哈”解負(fù)是否合理呢？公告當(dāng)天，健友股份便收到了監(jiān)管部門問詢函：要求上市公司、中介機(jī)構(gòu)及其相關(guān)人員，針對(duì)業(yè)績預(yù)虧及存貨減值進(jìn)行說明。

客觀來說，企業(yè)確有難處�；赝�2023年，肝素下游企業(yè)進(jìn)入去庫存階段，上游產(chǎn)品需求出現(xiàn)下滑、肝素價(jià)格隨之波動(dòng)。海關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2023年10月、11月，肝素出口平均價(jià)格同比大幅下降約45.1%和33.3%。

作為主要從事肝素原料藥生產(chǎn)、全球最主要的高品質(zhì)肝素原料藥供應(yīng)商之一，健有股份自然甘苦自知。拉長視線，2020年至2022年以及2023年三季末，公司賬面存貨金額分別為44.57億元、48.94億元、56.16億元、55.27億元。

細(xì)分看，原材料余額為34.72億元、28.18億元、24.45億元、18.95億元，持續(xù)減少。

庫存商品則分別為6.18億元、17.30億元、24.34億元、28.38億元，持續(xù)增長。

健友股份財(cái)報(bào)稱，企業(yè)采用以銷定產(chǎn)為主。行業(yè)分析師王婷研表示，一般來說，肝素粗品按1—2年的周期備貨是合理的。健友股份存貨項(xiàng)目的原材料金額逐期下降，庫存商品金額卻逐期增長，這需要引起企業(yè)警惕，比如相應(yīng)的現(xiàn)金流壓力、衍生的減值跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品市場競爭力等。

不算苛求。若以2023年三季末賬面存貨余額為參照，2023年即便計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備10億到12億，公司賬面的存貨余額仍有約43億-45億。能否真正卸掉包袱、輕裝上陣呢？

實(shí)際上，2023前三季，企業(yè)就已露出盈利下滑之態(tài)。營收31.42億元，同比增長10.20%；歸母凈利8.39億元，同比下降7.47%；扣非凈利8.23億元，同比下降8.48%。分季度看，一季度凈利增長0.68%、上半年增長1.7%、第三季則下降26.69%。

前三季毛利率49.40%，較上年同期減少3.04個(gè)百分點(diǎn)；凈利率26.71%，較上年同期減少5.03個(gè)百分點(diǎn)。第三季毛利率為48.39%，較上年同期減少3.74個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比減少0.19個(gè)百分點(diǎn)；凈利率25.63%，較上年同期減少7.64個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比減少3.70個(gè)百分點(diǎn)。

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業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善 期間費(fèi)用上升

錨定效率、精準(zhǔn)度

說千道萬，好產(chǎn)品永遠(yuǎn)無懼競爭，更不需為庫存問題焦慮。

公開信息顯示，健友股份主業(yè)可分為無菌注射劑業(yè)務(wù)及肝素原料藥業(yè)務(wù)。以2023年第三季為例，公司制劑業(yè)務(wù)收入占總營收的74.16%，原料藥業(yè)務(wù)占21.82%，其他業(yè)務(wù)占4.02%。

對(duì)比2019年，健友股份主營業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)有較明顯調(diào)整，收入重心自肝素原料藥逐步向制劑產(chǎn)品轉(zhuǎn)移。標(biāo)準(zhǔn)肝素原料藥收入占比自50%降至20%多，制劑產(chǎn)品則自50%提升至70%多，后者毛利率相對(duì)較高。

截至2023年9月底，健友股份研發(fā)費(fèi)為2.13億元，同比增長31.75%。2020年至2022年，分別為1.88億元、2.21億元、2.64億元，對(duì)應(yīng)增速12.73%、17.82%、19.33%。

不難看出，健友股份也在精進(jìn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、持續(xù)創(chuàng)新戰(zhàn)略蓄力。單從此看，拋開“輕松上陣”一說，至少未來依然可期。只是，當(dāng)下仍有一段轉(zhuǎn)型陣痛要熬。較勁時(shí)刻，最驗(yàn)實(shí)操效率、精準(zhǔn)度、精細(xì)化水平。

2023前三季，企業(yè)期間費(fèi)用為5.62億元，較上年同期增加1.21億元；期間費(fèi)用率為17.88%，同比上升2.41個(gè)百分點(diǎn)。資產(chǎn)負(fù)債率38.62%，相比上年末上升0.23個(gè)百分點(diǎn)。

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五沖IPO、堵點(diǎn)知多少

相比藥企去存貨，連鎖藥店“賣藥”更與業(yè)績息息相關(guān)。

2023年12月18日，圓心科技第五次遞交招股書，高盛及中信證券為其聯(lián)席保薦人。從2021年10月算起，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)兩年一再?zèng)_刺IPO，執(zhí)著韌性可嘉，但鏖戰(zhàn)背后到底“卡”在哪、基本面成色又如何呢？

公開資料顯示，圓心科技最初源于妙手醫(yī)生App，隨后開啟院邊DTP專業(yè)藥房等模式。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2022年按收益計(jì)，圓心科技經(jīng)營著中國第一大專注于處方藥的線上線下醫(yī)療交付平臺(tái)。

深入業(yè)務(wù)層面，企業(yè)共有院外患者服務(wù)、供給端賦能服務(wù)以及醫(yī)療產(chǎn)業(yè)端賦能服務(wù)三大業(yè)務(wù)。簡單可概括為藥房、數(shù)字化服務(wù)以及保險(xiǎn)。

其中，院外患者服務(wù)業(yè)務(wù)是妥妥的創(chuàng)收支柱，2020年、2021年、2022年以及2023上半年（報(bào)告期內(nèi)）收入占總收入的97.5%、94.6%、93.7%、95.9%及95.0%。

細(xì)分院外患者服務(wù)，又分為院外藥房、院外醫(yī)療及藥品批發(fā)服務(wù)。其中，院外藥房及藥品批發(fā)服務(wù)占院外患者服務(wù)收入又超96%。換句話說，處方藥及藥品銷售才是公司主要業(yè)務(wù)。而集中依賴單一業(yè)務(wù)，也是企業(yè)上市路的第一個(gè)堵點(diǎn)。

報(bào)告期內(nèi)，圓心科技總收入為36.2億、59.3億、77.7億元、46.45億元，對(duì)應(yīng)虧損凈額為3.6億、7.5億、8.05億元、4.4億元，三年半虧超23億元。盈利能力羸弱、流血上市是第二個(gè)堵點(diǎn)。

據(jù)《港灣商業(yè)觀察》，報(bào)告期內(nèi)，圓心科技的院外患者服務(wù)的毛利率依次為7.6%、6.9%、6.9%、6.5%；供給端賦能服務(wù)為28.1%、49.1%、45.0%、52.2%；醫(yī)療產(chǎn)業(yè)端賦能服務(wù)為72.1%、43.1%、46.0%、51.4%。收入主力毛利率顯得過低，這對(duì)整體盈利水平自然不是加分項(xiàng)。

分析過低成因，招股書顯示，圓心科技的院外藥房服務(wù)專注于為患者提供取得處方藥及各類保健產(chǎn)品的便捷的全渠道，主要通過線下圓心藥房網(wǎng)絡(luò)及線上妙手醫(yī)生提供院外藥房服務(wù)及院外醫(yī)療服務(wù)。

從成本支出看，院外患者服務(wù)銷售成本的主要包括公司通過線下及在線藥房網(wǎng)絡(luò)出售的商品的成本。報(bào)告期內(nèi)，商品成本均占院外患者服務(wù)銷售成本的大頭，比例為99.3%、99.4%、99.6%、99.6%。

面對(duì)京東健康、阿里健康等強(qiáng)勢(shì)對(duì)手，從追求規(guī)模到追求效率，圓心科技的創(chuàng)收支柱顯然還有待精進(jìn)處。

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圓心惠保遭質(zhì)疑

 如何撐起高估值？

執(zhí)著IPO背后，隱藏著投資者的高期待。畢竟圓心科技已獲多輪投資，估值連增。

據(jù)中國網(wǎng)，自2015年成立以來，圓心科技經(jīng)歷11輪融資，總計(jì)融資額超50億元，其中不乏騰訊、紅杉資本、啟明創(chuàng)投、易方等明星資本。

《2023·胡潤全球獨(dú)角獸榜》顯示，圓心科技估值達(dá)290億元，而2015年6月時(shí)該公司估值僅1.58億元。若以此計(jì)算，8年間企業(yè)估值漲超180倍。

考量在于，截至2024年1月25日，競對(duì)阿里健康港股市值才524.59億港元。圓心科技估值有無泡沫、能否撐得起期許呢？

在行業(yè)分析師孫業(yè)文看來，當(dāng)前“賣藥”主力生意，較難支撐起公司高估值，圓心科技一再?zèng)_刺IPO的同時(shí)，還需打開新思路，向市場講述新的資本故事。

2018年，圓心科技與太平洋保險(xiǎn)合作，推出首個(gè)醫(yī)療保險(xiǎn)產(chǎn)品，開展醫(yī)療產(chǎn)業(yè)端賦能服務(wù)。方案主要包括向患者提供的病程管理及服務(wù)包、向醫(yī)藥公司提供的營銷服務(wù)以及向保險(xiǎn)公司提供的保險(xiǎn)服務(wù)，包括索賠處理、第三方管理、藥品福利管理及營銷服務(wù)。

據(jù)媒體報(bào)道，圓心科技曾表示，圓心惠保將持續(xù)深化探索“保險(xiǎn)+科技”創(chuàng)新服務(wù)模式，賦能保險(xiǎn)公司、藥企及醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)伙伴，憑借技術(shù)創(chuàng)新與專業(yè)服務(wù)能力，共同為構(gòu)建多層次醫(yī)療保障體系貢獻(xiàn)力量，讓更優(yōu)質(zhì)的醫(yī)療、醫(yī)藥健康服務(wù)惠及每一個(gè)家庭。

“保險(xiǎn)+科技”顯然更具想象空間。不過，隨著金融監(jiān)管總局北京監(jiān)管局要求公司提交相關(guān)健康險(xiǎn)產(chǎn)品的具體情況，有關(guān)圓心惠保業(yè)務(wù)的質(zhì)疑點(diǎn)也被放到聚光燈下。

監(jiān)管部門的憂慮不無道理。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，有業(yè)內(nèi)人士表示，這類保險(xiǎn)的無差別賠付特點(diǎn)，不符合保險(xiǎn)規(guī)定的大數(shù)法則、射幸原則等基本原理；同時(shí)，極高的賠付率無形中也增加了保險(xiǎn)公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)港灣商業(yè)觀察，一旦形成“醫(yī)藥險(xiǎn)”閉環(huán)生態(tài)服務(wù)圈，尤其是在特藥領(lǐng)域，形成規(guī)模后，市面上的特效藥品競爭可能會(huì)通過這種方式進(jìn)行讓利競爭。

對(duì)于上述質(zhì)疑，圓心科技招股書表示，若我們的保險(xiǎn)公司合作伙伴不繼續(xù)與我們的合作關(guān)系或彼等的業(yè)務(wù)失敗，則我們的業(yè)務(wù)或會(huì)受到負(fù)面影響。若我們無法獲得、設(shè)計(jì)及開發(fā)滿足保險(xiǎn)公司不斷變化需求的保險(xiǎn)產(chǎn)品，我們的保險(xiǎn)服務(wù)可能會(huì)受到負(fù)面影響。

合法合規(guī)是企業(yè)價(jià)值前提。如何將新故事講透講專講圓滿，這是圓心科技又一個(gè)待解阻點(diǎn)。

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種下明天的“種子”

當(dāng)然，如同硬幣有兩面，阻點(diǎn)難點(diǎn)也是動(dòng)態(tài)變化的。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展、世界人口總量增長和老齡化提高，全球醫(yī)藥市場規(guī)模保持穩(wěn)增。

據(jù)IQVIA數(shù)據(jù)，2021年，基于發(fā)票價(jià)格的全球藥品支出約1.4萬億美元。2022-2026年期間，全球藥品市場將以3%-6%的復(fù)合年增長率增長，2026年預(yù)計(jì)將近1.8萬億美元。

其中，以中國為代表的新興市場增長勢(shì)頭強(qiáng)勁。據(jù)IQVIA數(shù)據(jù)，2022年中國藥品支出達(dá)到1660億美元，相比于2017年的1370億美元，五年復(fù)合增長率達(dá)到5.0%。預(yù)計(jì)未來5年，中國醫(yī)藥市場持續(xù)穩(wěn)定增長，2023年藥品支出預(yù)計(jì)為1690億美元，2027年達(dá)到1940億美元，2023-2027年復(fù)合增長率約3.1%。

基于上述展望，無論健友股份，還是圓心科技，賽道依然藍(lán)海、問題堵點(diǎn)都是暫時(shí)性的。但大市場更強(qiáng)競爭，能否如愿分羹，還看自身進(jìn)化能力、在發(fā)展中高效解決問題最為關(guān)鍵。

欣喜的是，健友股份已在積極從仿制向創(chuàng)新進(jìn)發(fā)。比如在境外和中國共設(shè)立四大合作研發(fā)中心，采取分工合作模式，顯著提高了研發(fā)效率、降低了研發(fā)成本。

2023年中報(bào)顯示，公司已形成以肝素制劑類產(chǎn)品為主，逐漸向腫瘤及免疫調(diào)節(jié)、代謝及消化系統(tǒng)、中樞神經(jīng)系統(tǒng)等重點(diǎn)疾病領(lǐng)域方向拓展的研發(fā)戰(zhàn)略，同時(shí)積極探索核酸類藥物領(lǐng)域，搭建和形成小分子藥、多肽藥物和復(fù)雜制劑技術(shù)平臺(tái)。

2023上半年，美國子公司Meitheal銷售收入超8億元，同比增長49.70%。公司及子公司共擁有86項(xiàng)境外藥品注冊(cè)批件。

同時(shí)，健友股份還與海外尖端醫(yī)藥機(jī)構(gòu)開展藥物研發(fā)合作，子公司與Xentria簽署《許可、開發(fā)與商業(yè)化協(xié)議》，Xentria授予其在美國開發(fā)和商業(yè)化XTMAB的獨(dú)占許可，并轉(zhuǎn)讓與XTMAB相關(guān)的專利、技術(shù)和專有知識(shí)的所有權(quán)。

公開信息顯示，XTMAB是一種腫瘤壞死因子α（TNFα）抑制劑，旨在穩(wěn)定免疫失調(diào)。TNFα是炎癥的關(guān)鍵調(diào)節(jié)因子，對(duì)肉芽腫的形成至關(guān)重要。目前已經(jīng)證明XTMAB-16對(duì)肺結(jié)節(jié)病患者有治療作用，將更好阻止纖維化進(jìn)展，預(yù)計(jì)2029年上市。

2024年1月24日，有投資者在投資者互動(dòng)平臺(tái)提問：請(qǐng)問貴公司有沒有艾滋病相關(guān)藥物。健友股份表示，公司注冊(cè)產(chǎn)品涵蓋多個(gè)治療領(lǐng)域。

再看圓心科技，盡管公司主業(yè)單一依賴度高，且被寄予厚望的圓心惠保存在質(zhì)疑。但得益于前期努力積淀，其他業(yè)務(wù)板塊已獲得一定市場認(rèn)可。

最新招股書顯示，圓心科技三大業(yè)務(wù)板塊均在優(yōu)化。如面向B端的供給端賦能服務(wù)和醫(yī)療產(chǎn)業(yè)端服務(wù)的收入占比在不斷提升。最新報(bào)告期內(nèi)，供給端賦能服務(wù)和醫(yī)療產(chǎn)業(yè)端服務(wù)收入漲勢(shì)迅猛，增長均在70%以上，且高于院外患者服務(wù)板塊。其中，供給端賦能服務(wù)毛利率增長至52.2%，醫(yī)療產(chǎn)業(yè)端賦能服務(wù)也增至51.4%。

另外，企業(yè)還在積極探索互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務(wù)模式，目前已先行試點(diǎn)“養(yǎng)老院+互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院”服務(wù)，推動(dòng)優(yōu)質(zhì)醫(yī)療服務(wù)資源下沉。若能以此卡位“銀發(fā)經(jīng)濟(jì)”，不乏一個(gè)資本誘人故事。

卡耐基曾言：“不為明天做準(zhǔn)備的人永遠(yuǎn)不會(huì)有未來。”。經(jīng)營企業(yè)同理，有問題不可怕、視而不見、久拖不決才可怕。

從上述可喜變化看，健友股份、圓心科技正在埋頭種下明天的“種子”。雄心可嘉前路亦漫漫，能否開花結(jié)果、何時(shí)開花結(jié)果，拭目以待。

本文為首財(cái)原創(chuàng)

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       原文標(biāo)題 : 從減值“刀”到上市“鏖戰(zhàn)” 健友股份、圓心科技阻點(diǎn)知多少