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數(shù)字療法IPO,創(chuàng)始人不干了

文/樂(lè)居財(cái)經(jīng) 程孟瑤

記憶力和自主意識(shí)衰退,逐漸忘記至親至愛,簡(jiǎn)單生活技能開始退化。

在帕金森。≒D)、阿爾茲海默。ˋD)被發(fā)現(xiàn)后的100多年里,人類從未停止過(guò)與腦類疾病抗?fàn)幍哪_步。

今年年初,一位19歲的高中生被確診為阿爾茲海默病,讓“用腦恐慌”從中老年群體蔓延至中青年之間。有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,僅我國(guó)各種腦疾病患者人數(shù)就將近1.3億。

每天玩10-40分鐘的在線健腦游戲,就可達(dá)到經(jīng)臨床驗(yàn)證的腦功能提升和康復(fù)效果。在絕大多數(shù)腦部疾病還缺乏有效的診療手段的當(dāng)下,BrainAurora Medical Technology Limite(簡(jiǎn)稱“腦動(dòng)極光”)推出的“六六腦”系統(tǒng)數(shù)字療法成為藥物治療的補(bǔ)充手段。

所謂數(shù)字療法,就是由軟件程序驅(qū)動(dòng),以循證醫(yī)學(xué)為基礎(chǔ)的干預(yù)方案,用以治療、管理或預(yù)防疾病,包括數(shù)字化認(rèn)知評(píng)估、預(yù)防、治療和管理等多種手段。

“六六腦”正是這樣一款類似于訓(xùn)練大腦的應(yīng)用程序,通過(guò)一些測(cè)試來(lái)評(píng)估和干預(yù)由各種疾病引起的患者認(rèn)知障礙,再通過(guò)一些游戲去提高為認(rèn)知障礙患者的記憶力、反應(yīng)速度和注意力等方面的能力。

2018年9月,“六六腦”拿下NMPA二類醫(yī)療器械注冊(cè)證,成為國(guó)內(nèi)最早獲證的數(shù)字療法之一;谶@一成果,腦動(dòng)極光開發(fā)了一系列針對(duì)認(rèn)知障礙的產(chǎn)品,其中8個(gè)管線產(chǎn)品已經(jīng)商業(yè)化。

商業(yè)化給腦動(dòng)極光帶來(lái)一定收益,但微薄的收益并不能掩蓋其巨額虧損的事實(shí),即便能在站港交所門口,商業(yè)化能力仍然是擺在腦動(dòng)極光面前的難題。

此外,按照二類醫(yī)療器械備案5年有效期,“六六腦”的有效期截至到2023年9月,而按國(guó)家藥監(jiān)局今年3月發(fā)布的規(guī)定,“認(rèn)知功能障礙評(píng)估與治療軟件”將作為第三類醫(yī)療器械證進(jìn)行管理,由國(guó)家局審批,數(shù)字療法監(jiān)管趨嚴(yán),腦動(dòng)極光又該如何應(yīng)對(duì)?

一、創(chuàng)始人“上岸” 新掌門“上位 ”

腦動(dòng)極光是一家專注于前沿腦科學(xué)的研發(fā)及創(chuàng)意應(yīng)用的公司,此前一直叫南京智精靈教育科技有限公司,研發(fā)有“六六腦”腦功能信息管理平臺(tái)軟件系統(tǒng),2021年9月才更名為腦動(dòng)極光。

腦動(dòng)極光由王曉怡與向華東牽頭成立,初創(chuàng)團(tuán)隊(duì)均是來(lái)自哈佛大學(xué)、麻省總醫(yī)院、歐洲腦科學(xué)研究所、美國(guó)紐約長(zhǎng)老會(huì)醫(yī)院、北京宣武醫(yī)院等科研及臨床機(jī)構(gòu)的腦科學(xué)博士、博士后。

履歷顯示,王曉怡與向華東都曾在中科院學(xué)習(xí),是國(guó)內(nèi)最早一波接觸腦科學(xué)領(lǐng)域的學(xué)生。

創(chuàng)業(yè)之前,王曉怡曾任職于宣武醫(yī)院,并在2005年7月獲得中科院心理所碩士學(xué)位,2009年6月取得北京師范大學(xué)認(rèn)知神經(jīng)科學(xué)與學(xué)習(xí)國(guó)家重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室獲得基礎(chǔ)心理學(xué)博士學(xué)位。

向華東則是出海求學(xué),在當(dāng)時(shí)擁有最先進(jìn)腦成像技術(shù)的荷蘭Donders腦研究所,攻讀認(rèn)知神經(jīng)科學(xué)專業(yè)博士學(xué)位,學(xué)成歸國(guó),加入創(chuàng)辦腦動(dòng)極光。

彼時(shí),數(shù)字療法在全球范圍內(nèi)剛剛處于概念階段,腦動(dòng)極光已經(jīng)開始著手研發(fā)腦功能信息管理平臺(tái)軟件系統(tǒng)——“六六腦”。成立的頭三年,公司沒拿下任何融資,直到“六六腦”初具模型后,2015年3月,上海飛馬旅和中衛(wèi)成長(zhǎng)以現(xiàn)金對(duì)價(jià)256.4萬(wàn)元進(jìn)行天使輪投資,增資價(jià)格15.67元/注冊(cè)資本,腦動(dòng)極光投后估值3662.85萬(wàn)元。

隨著“六六腦”臨床前試驗(yàn)重大進(jìn)展,2016年,腦動(dòng)極光再度獲得來(lái)自北極光創(chuàng)投、斯道資本合計(jì)400萬(wàn)美元的A輪投資,其估值第一次大漲3.5倍至1.29億元。

資本的注入成為推動(dòng)產(chǎn)品研發(fā)的有力保障。隨后腦動(dòng)極光不僅順利推出“六六腦”,且在2018年9月順利拿到湖南省藥監(jiān)局頒發(fā)的NMPA二類醫(yī)療器械注冊(cè)證,成為國(guó)內(nèi)最早獲證的數(shù)字療法之一。

1、創(chuàng)始人之一向華東套現(xiàn)“讓權(quán)” 

有了具體的研究成果和產(chǎn)品,如何讓產(chǎn)品創(chuàng)造收益,成了眼下最迫切的事情。在這樣一個(gè)關(guān)鍵階段,王曉怡換了搭檔。2020年7月,向華東辭任總經(jīng)理,不再公司擔(dān)任任何職務(wù)。

不久后,新搭檔“現(xiàn)身”了。譚錚于2020年12月加入腦動(dòng)極光,彼時(shí)他的職位是首席戰(zhàn)略官。后來(lái),譚錚拿到了股權(quán),坐上了董事會(huì)主席之位,和王曉怡成為一致行動(dòng)人,并同為腦動(dòng)極光控股股東。

招股書顯示,2020年通過(guò)業(yè)內(nèi)的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò),王曉怡與譚錚相識(shí),為倚賴譚錚于醫(yī)療領(lǐng)域的知識(shí)及資源,2020年12月,王曉怡通過(guò)樞慧有限合伙將其于腦動(dòng)極光的138.38萬(wàn)注冊(cè)資本以450萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓予了譚錚,價(jià)格為3.25元/注冊(cè)資本,幾乎為白菜價(jià),這筆股權(quán)彼時(shí)價(jià)值約為1500萬(wàn)元。

隨后譚錚對(duì)腦動(dòng)極光不斷加注。5000萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)腦動(dòng)極光新增注冊(cè)資本137.76萬(wàn)元,價(jià)格32.52元/注冊(cè)資本;還以24.39/注冊(cè)資本的價(jià)格,耗資3585.71萬(wàn)元,從樞慧有限合伙、上海飛馬、Explorer Three Limited收購(gòu)了147.02萬(wàn)元注冊(cè)資本。

樂(lè)居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》梳理公開報(bào)道時(shí)注意到,譚錚與向華東同樣交好。有媒體稱,在2020年相識(shí)之后,向華東把其在腦動(dòng)極光的幾乎所有股權(quán)賣給了譚錚及關(guān)聯(lián)方。

根據(jù)招股書里的說(shuō)法,時(shí)任總經(jīng)理的向華東在2020年7月因個(gè)人原因辭職,2020年12月,其于腦動(dòng)極光的全部直接持股轉(zhuǎn)讓予樞慧有限合伙。

2021年9月,譚錚耗資1800萬(wàn)元從樞慧有限合伙收購(gòu)了腦動(dòng)極光73.8萬(wàn)股股份,價(jià)格24.39/股。這部分股權(quán)或許就是向華東持有部分。

招股書中,還有一個(gè)細(xì)節(jié)也指向向華東套現(xiàn)。招股書稱,B輪之外,譚錚還參與了B+輪融資,但在腦動(dòng)極光披露的B+輪融資其股權(quán)轉(zhuǎn)讓詳情中,并沒有譚錚及其關(guān)聯(lián)方,只是這一收購(gòu)事件發(fā)生在B+輪融資發(fā)生時(shí)。

反觀與這筆收購(gòu)并列的,譚錚對(duì)上海飛馬、Explorer Three Limited的股權(quán)收購(gòu),均發(fā)生在2020年12月,不難推測(cè),這筆發(fā)生在2021年9月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓,實(shí)際在2020年12月就已經(jīng)簽下,與向華東將股權(quán)轉(zhuǎn)讓予樞慧有限合伙的時(shí)間一致。

2、聯(lián)席保薦人4天前14倍溢價(jià)突擊入股

通過(guò)增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓,譚錚還拿到了實(shí)權(quán),主要負(fù)責(zé)監(jiān)查腦動(dòng)極光整體戰(zhàn)略發(fā)展及投資戰(zhàn)略,經(jīng)過(guò)一系列重組和股權(quán)架構(gòu)調(diào)整,譚錚成為董事會(huì)主席和控股股東之一,一度持有腦動(dòng)極光29.49%的股份。

譚錚“上位”后,腦動(dòng)極光的融資速度明顯加快。2021年9月,腦動(dòng)極光拿到深圳灃瑞、天津康盛、王潔合計(jì)6369.47萬(wàn)元增資,投資估值5.34億元;2022年3月,又獲得安吉舜佃、天津誠(chéng)業(yè)、黃光偉、利青1.38億元增資,增資價(jià)格180.68元/注冊(cè)資本,投資估值26.75億元,實(shí)現(xiàn)飛升。至2023年4月,完成4550萬(wàn)元C+輪融資后,腦動(dòng)極光對(duì)應(yīng)的投后估值26.91億元。

依靠6輪融資累積的5.32億元資金,成立以來(lái)一直處凈虧損狀態(tài)的腦動(dòng)極光迎來(lái)了上市機(jī)會(huì)。對(duì)于暫未盈利的創(chuàng)新型企業(yè)來(lái)說(shuō),相比業(yè)績(jī)表現(xiàn),估值或許更是其未來(lái)價(jià)值最直接的體現(xiàn)。2015年3月第一輪融資,到遞表前最后一輪融資后,估值漲了78倍。

遞表前,腦動(dòng)極光獲得了聯(lián)席保薦人的支持,但這次入股讓人十分在意。時(shí)間上看,是遞表前4天的突擊入股,發(fā)生于2023年8月4日,ZTan Limited向CICC Healthcare轉(zhuǎn)讓19,444股普通股。

交易對(duì)價(jià)上看,合計(jì)700萬(wàn)美元,相當(dāng)于360.01美元/股(約2625元/股),為2023年2月15日C+輪融資180.68元/股的增資價(jià)的14.55倍。

腦動(dòng)極光稱,該轉(zhuǎn)讓價(jià)是參考CICC Healthcare 將為本集團(tuán)股東形象帶來(lái)的戰(zhàn)略及聲譽(yù)優(yōu)勢(shì)經(jīng)其訂約方公平磋商厘定。盡管投后3.9億美元總估值沒有太大變化,但14.55倍的溢價(jià),很難擺脫故意抬升估值的嫌疑。

交易的雙方,CICC Healthcare的普通合伙人CICC Healthcare Limited,由中金公司的間接附屬公司CICC Capital(Cayman)Limited間接全資擁有。中金公司為腦動(dòng)極光上市聯(lián)席保薦人之一。

ZTan Limited則是腦動(dòng)極光董事會(huì)主席、執(zhí)行董事兼首席戰(zhàn)略官及控股股東譚錚,全資擁有的英屬維爾京群島公司。

譚錚早年曾供職于步長(zhǎng)制藥(603858.SH),離職時(shí)為天津辦事處的辦公室主管;后加入康惠制藥(603139.SH),上崗北京辦事處的辦公室主管;負(fù)責(zé)的基本都是銷售業(yè)務(wù)。在武漢呵爾醫(yī)療科技發(fā)展有限公司,譚錚實(shí)現(xiàn)北京辦事處的辦公室主管到副總經(jīng)理的升職。2019年8月,就任永泰生物(06978.HK)董事長(zhǎng)之后,帶領(lǐng)永泰生物在累虧的情況下,不僅實(shí)現(xiàn)港股上市融資11億元,2022年7月又從華潤(rùn)醫(yī)藥融資8億元。如果腦動(dòng)極光順利上市,譚錚將手握兩家上市生命科學(xué)公司。

IPO前,ZTan Limited持有腦動(dòng)極光25.38%股份,Crusky Limited持股11.38%%,Wispirits Limited持股10.05%,Healthblooming Limited持股9.13%,Wisdomspirit Holding Limited持股7.85%,中國(guó)方大資本控股持股6.47%。

同時(shí),Wiseforward Limited持股4.10%,Integriness Limited持股3.72%,Neurobright Limited持股2.80%,CICC Healthcare持股1.79%,北京飛馬旅持股1.59%,深圳灃瑞持股1.31%,Anji Shundian Limited持股1.03%。

ZTan Limited、Wispirits Limited、Wiseforward Limited、Neurobright Limited為控股股東。

Wispirits Limited由王曉怡全資持有,王曉怡同時(shí)擁有Wiseforward Limited、Neurobright Limited的投票權(quán)。向華東為Neurobright Limited的少數(shù)股東。

此外,Ambertech Limited、黃光偉均分別持股0.69%,Jenny Wang Limited持股0.34%,NLSF持股0.88%,NLVF持股10.66%,NLPF持股0.15%。

二、收入增長(zhǎng)迅速 對(duì)大客戶存在依賴

腦動(dòng)極光是一家專注認(rèn)知障礙數(shù)字療法的公司,產(chǎn)品管線涵蓋由血管性疾病、神經(jīng)退行性疾病、精神疾病及兒童發(fā)育缺陷等誘發(fā)的廣泛的認(rèn)知障礙的測(cè)評(píng)和干預(yù)。

圍繞其核心數(shù)字療法產(chǎn)品“六六腦”,腦動(dòng)極光已實(shí)現(xiàn)血管性認(rèn)知障礙、失語(yǔ)癥、阿爾茨海默病、抑郁癥、精神分裂癥、睡眠障礙、注意缺陷多動(dòng)障礙、自閉癥八項(xiàng)認(rèn)知障礙適應(yīng)癥的商業(yè)化,且其軟件系統(tǒng)已納入30個(gè)省份的省級(jí)醫(yī)保報(bào)銷目錄。

除了“六六腦”之外,腦動(dòng)極光還有另外三款獲監(jiān)管批準(zhǔn)的產(chǎn)品和處于臨床前和臨床開發(fā)不同階段的六款候選產(chǎn)品。

同時(shí),腦動(dòng)極光還是一家處于商業(yè)階段的公司,自2012年成立以來(lái),一直處于凈虧損狀態(tài),報(bào)告期內(nèi)累積虧損12.95億元,腦動(dòng)極光稱,在可預(yù)見的未來(lái)可能繼續(xù)產(chǎn)生凈虧損。

不過(guò)近年來(lái)其收入增長(zhǎng)十分迅速,2021年229.9萬(wàn)元,2022年同比增長(zhǎng)391.1%達(dá)1129.1萬(wàn)元。2023年一季度已經(jīng)完成1056.4萬(wàn)元的收入,同比增長(zhǎng)981.3%,幾乎是2022年全年業(yè)績(jī)。而根據(jù)弗若斯特沙利文的資料,按2022年收入計(jì),腦動(dòng)極光的系統(tǒng)在中國(guó)醫(yī)療級(jí)認(rèn)知障礙數(shù)字療法產(chǎn)品中享有最大的市場(chǎng)份額。

腦動(dòng)極光的客戶主要分為從中獲得院內(nèi)認(rèn)知評(píng)估及干預(yù)收入的醫(yī)院;從中獲得院外認(rèn)知訓(xùn)練收入的個(gè)人患者;從中獲得研究項(xiàng)目收入的醫(yī)院、大學(xué)及其他研究機(jī)構(gòu)。

從收入構(gòu)成看,醫(yī)院認(rèn)知評(píng)估及干預(yù)業(yè)務(wù)占比較高。2021年、2022年這部分業(yè)務(wù)收入在總收入中的比例分別高達(dá)42.1%、36.1%,2023年第一季度這部分業(yè)務(wù)的收入占比已經(jīng)過(guò)半,達(dá)51.3%。

相對(duì)而言,院外認(rèn)知訓(xùn)練收入占比就要低得多。2021年和2022年院外認(rèn)知訓(xùn)練的收入分別僅占總收入的10.4%、9.7%,2023年第一季度只有7.3%。

醫(yī)院客戶也是腦動(dòng)極光最重要的客戶,截至最后實(shí)際可行日期,腦動(dòng)極光已從約80家醫(yī)院獲得系統(tǒng)銷售收入。報(bào)告期內(nèi),腦動(dòng)極光來(lái)自五大客戶的總收入分別為160萬(wàn)元、820萬(wàn)元、910萬(wàn)元,占同期總收入的70.0%、73.1%、86.3%。

其中,腦動(dòng)極光來(lái)自最大客戶的收入分別為80萬(wàn)元、440萬(wàn)元、440萬(wàn)元,分別占其同期總收入的35.4%、39.1%、41.7%。來(lái)自單一大客戶及五大客戶的收入百分比均呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。這意味著,腦動(dòng)極光對(duì)主要客戶存在一定依賴。腦動(dòng)極光也表示,數(shù)量有限的客戶占據(jù)公司收入的很大一部分,未來(lái)對(duì)他們的銷售出現(xiàn)任何減少,均會(huì)對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

此外,腦動(dòng)極光對(duì)主要供應(yīng)商也有一定依賴。2021年、2022年及2023年一季度,腦動(dòng)極光來(lái)自五大供應(yīng)商的總采購(gòu)額分別為3630萬(wàn)元、1380萬(wàn)元、400萬(wàn)元,占總采購(gòu)額的80.3%、46.4%、70.9%。其中,來(lái)自最大供應(yīng)商的占比分別為33.2%、12.7%、32.9%。

三、毛利率起伏較大 營(yíng)收無(wú)法覆蓋研發(fā)支出

招股書顯示,腦動(dòng)極光2021年、2022年度及2023年第一季度凈虧損分別為6.98億元、5.02億元、9546.1萬(wàn)元。主要為其融資產(chǎn)生的按公平值計(jì)入損益的金融負(fù)債公平值虧損導(dǎo)致,經(jīng)調(diào)整后,其凈虧損分別為5470.4萬(wàn)元、1.17億元、2377.7萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi),腦動(dòng)極光綜合毛利率分別為56.7%、29.2%、52.9%,起伏較大。2022年其綜合毛利率出現(xiàn)大幅下滑,主要為醫(yī)院認(rèn)知評(píng)估及干預(yù)業(yè)務(wù)的毛利率同比下降了37.8百分點(diǎn)。腦動(dòng)極光表示,毛利率下還主要是由于第三方服務(wù)提供商產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)成本費(fèi)率增加。2021年,其醫(yī)院認(rèn)知測(cè)評(píng)及干預(yù)銷售成本40萬(wàn)元,2022年增加至340萬(wàn)元,增加的300萬(wàn)元中有240萬(wàn)元實(shí)際進(jìn)入了第三方服務(wù)提供商的口袋。

而銷售成本似乎也在增加腦動(dòng)極光的盈利負(fù)擔(dān)。2022年腦動(dòng)極光銷售收入同比增長(zhǎng)391%,銷售成本同步增漲超700%。

除了毛利對(duì)利潤(rùn)的直接影響,腦動(dòng)極光的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能否產(chǎn)生利潤(rùn)在很大程度上還取決于其能否成功將用于更多適應(yīng)癥的系統(tǒng)及其他開發(fā)中候選產(chǎn)品商業(yè)化。

臨床開發(fā)本是一個(gè)漫長(zhǎng)、費(fèi)用高昂及存在不確定性的過(guò)程,即便是成功開發(fā)產(chǎn)品,取得監(jiān)管批準(zhǔn)及實(shí)現(xiàn)候選產(chǎn)品商業(yè)化也是一大挑戰(zhàn),燒錢是共識(shí)。

由于需要開發(fā)新產(chǎn)品管線,腦動(dòng)極光在研發(fā)投入上的支出比較大。報(bào)告期內(nèi)分別為3280萬(wàn)元、6760萬(wàn)元、1480萬(wàn)元,其收入尚不足以覆蓋研發(fā)費(fèi)用。

持續(xù)的虧損和研發(fā)支出,腦動(dòng)極光的現(xiàn)金流略顯緊張。報(bào)告期內(nèi),經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金凈額以及投資活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金凈額持續(xù)為負(fù)。2022年末,其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物由年初的3.24億元減少至2825.1萬(wàn)元。

腦動(dòng)極光表示,截至2023年6月30日,腦動(dòng)極光手握現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限制銀行存款的即期部分及金融資產(chǎn)的即期部分將能夠維持7個(gè)月的財(cái)務(wù)可行性。

附:腦動(dòng)極光上市發(fā)行相關(guān)中介機(jī)構(gòu)

聯(lián)席保薦人:中國(guó)國(guó)際金融香港證券有限公司,浦銀國(guó)際融資有限公司

法律顧問(wèn):達(dá)維律師事務(wù)所 

                 通商律師事務(wù)所 

                 匯嘉律師事務(wù)所(香港)

核數(shù)師及申報(bào)會(huì)計(jì)師:德勤•關(guān)黃陳方會(huì)計(jì)師行

       原文標(biāo)題 : 數(shù)字療法IPO,創(chuàng)始人不干了

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