又是一年滑雪季，雪道的盡頭竟是骨科？

就在元旦假期，新疆滑雪場某女孩在滑雪時(shí)摔傷，導(dǎo)致多處骨折；在返回廣州治療的航班上，她偶遇南方醫(yī)院骨科醫(yī)生，得到緊急救治。

在A股科創(chuàng)板，威高骨科（688161.SH）春立醫(yī)療（688236.SH）三友醫(yī)療（688085.SH）三家專營骨科的企業(yè)在此前均公布了2023年三季報(bào)，其業(yè)績有所分化。

「不二研究」據(jù)其三季報(bào)發(fā)現(xiàn)：今年前三季度，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療的凈利潤增速分別同比下滑74.82%、13.87%、46.81%。目前，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療均面臨凈利潤增速下滑的問題，在 「不二研究」看來，這三家骨科企業(yè)凈利潤下滑的主要原因在于帶量采購執(zhí)行引起產(chǎn)品出廠價(jià)格下降，導(dǎo)致產(chǎn)品毛利率下滑；與此同時(shí)，在集采執(zhí)行落地后，為骨科頭部企業(yè)帶來更多的不確定性。

威高骨科是一家專注于骨科醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司，其主要產(chǎn)品包括骨科植入醫(yī)療器械和骨科手術(shù)器械工具；春立醫(yī)療是一家專注于骨科植入醫(yī)療器械的公司；而三友醫(yī)療是一家專注于醫(yī)用骨科植入耗材的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的醫(yī)療器械企業(yè)。

元旦假期之后首個交易日，在資本市場均未迎來“開門紅”。截至1月3日收盤，威高骨科報(bào)收40.12元/股，對應(yīng)市值160.5億元；春立醫(yī)療報(bào)收24.40元/股，對應(yīng)市值93.59億元；三友醫(yī)療報(bào)收18.45元/股，對應(yīng)市值45.84億元。

「不二研究」據(jù)三家骨科械企的三季報(bào)發(fā)現(xiàn)：今年前三季度，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療的營收分別為10.83億元、7.92億元、3.59億元；營收增長率分別為-29.99%、4.24%、-25.46%。

同期，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療的凈利分別為1.22億元、1.81億元、6628.85萬元；凈利潤增長率分別為-74.82%、-13.87%、-46.81%。

從業(yè)績增速來看，春立醫(yī)療的營收和歸母凈利潤增速在不斷收縮；相比之下，威高骨科和三友醫(yī)療則出現(xiàn)負(fù)增長。

從業(yè)務(wù)布局看，威高骨科在骨科賽道全線布局；而春立醫(yī)療和三友醫(yī)療則分別在關(guān)節(jié)類和脊柱類產(chǎn)品市場上具有較高的專業(yè)性和競爭力。

此前2月的一篇舊文中（《威高骨科vs春立醫(yī)療vs三友醫(yī)療,誰是科創(chuàng)板"骨科之王"？||Battle》），我們聚焦于威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療在集采浪潮下，三家專營骨科企業(yè)競爭愈烈、布局各有側(cè)重。

時(shí)至今日，三家骨科骨科械企不僅面臨業(yè)績分化等問題，還要直面集采降價(jià)傳統(tǒng)產(chǎn)品利潤被壓縮的挑戰(zhàn)。

在面臨大規(guī)模降價(jià)的影響下，骨科械企正在經(jīng)歷新一輪洗牌。威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療三家骨科企業(yè)，誰是科創(chuàng)板“骨科新王”？由此，「不二研究」更新了2月舊文的部分?jǐn)?shù)據(jù)和圖表，以下Enjoy：

有個側(cè)面佐證是：去年2月初，新疆某醫(yī)院醫(yī)生曾發(fā)微博稱：“今天9臺手術(shù)，7臺是滑雪滑的”。

同月，在骨科集采的浪潮下，二級資本市場的骨科板塊，疊加效應(yīng)之下迎來一波狂歡。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，威高骨科業(yè)績體量最大，產(chǎn)品布局骨科全線產(chǎn)品，在中標(biāo)集采的同時(shí)，布局PRP賽道；春立醫(yī)療業(yè)績體量第二，產(chǎn)品主攻關(guān)節(jié)類產(chǎn)品；三友醫(yī)療業(yè)績體量最小，卻是疫后修復(fù)最快企業(yè)，產(chǎn)品布局脊柱類產(chǎn)品，除了在集采中收益外，積極布局超聲手術(shù)刀。

01

業(yè)績：增長承壓VS明顯分化

在骨科賽道上，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療業(yè)績表現(xiàn)各不相同。

業(yè)績體量最大的威高骨科增長承壓，營收增速大幅下滑。據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2020-2023年前三季度，威高骨科實(shí)現(xiàn)營收18.24億元、21.53億元、20.58億元、10.83億元，營收增長率分別為15.87%、18.06%、20.58%、-29.99%。2023年前三季度營收增速較去年同期下降18.68個百分點(diǎn)。

業(yè)績體量稍遜一籌的春立醫(yī)療的營收總體上呈現(xiàn)增長趨勢，但從2022年開始出現(xiàn)下滑。據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2020-2023年前三季度，春立醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營收9.38億元、11.08億元、12.02億元、7.92億元，分別同比增長9.63%、18.18%、8.43%、4.24%。2020年的營收增速較2021年增長8.55個百分點(diǎn)，2022年?duì)I收增速較2021年下降了9.75個百分點(diǎn)。

業(yè)績體量最小的三友醫(yī)療從2022年開始大幅下滑，在2023年前三季度出現(xiàn)負(fù)增長。2020-2023年前三季度，三友醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營收3.90億元、5.93億元、6.49億元、3.59億元，營收增長率分別為10.19%、51.97%、9.40%、-25.46%。三友醫(yī)療2022年?duì)I收增速較2021年下降42.57個百分點(diǎn)。

而從歸母凈利潤角度更能看出趨勢所在。

據(jù)威高骨科財(cái)報(bào)顯示，2020-2023年前三季度其實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.58億元、6.90億元、6.01億元、1.22億元，分別同比增長26.43%、23.62%、-12.98%、-74.82%，歸母凈利潤增速在悄然收縮。

春立醫(yī)療的歸母凈利潤也呈現(xiàn)收縮之勢，據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2020-2023年前三季度春立醫(yī)療實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.83億元、3.22億元、3.08億元、1.81億元，分別同比增長19.69%、13.76%、-4.54%、-13.87%；春立醫(yī)療的收縮之勢更為明顯。

三友醫(yī)療則出現(xiàn)負(fù)增長，據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2020-2023年前三季度三友醫(yī)療實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.19億元、1.86億元、1.91億元、6628.85萬元，分別同比增長21.20%、57.20%、2.39%、-46.81%。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，從業(yè)績角度看，春立醫(yī)療的營收和歸母凈利潤增速在不斷收縮；相比之下，威高骨科和三友醫(yī)療則在后疫情時(shí)期出現(xiàn)負(fù)增長。同為骨科賽道佼佼者，業(yè)績出現(xiàn)不同的趨勢，主要原因應(yīng)在于業(yè)務(wù)布局和集采影響的不同。

02

業(yè)務(wù)：全線布局VS單項(xiàng)專精

從業(yè)務(wù)布局看，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療布局差異明顯。

威高骨科在骨科賽道全線布局，產(chǎn)品涵蓋脊柱類、創(chuàng)傷類和關(guān)節(jié)類三大骨科類業(yè)務(wù)。脊柱類、創(chuàng)傷類和關(guān)節(jié)類三大業(yè)務(wù)2022年分別取得營收8.87億元、4.17億元、4.46億元，分別占威高骨科營收的47.99%、22.56%、24.14%。

威高骨科對其產(chǎn)品采用多品牌運(yùn)營，旗下?lián)碛?ldquo;威高骨科”“威高亞華”、“威高海星”“健力邦德”四大品牌。在脊柱類、創(chuàng)傷類和關(guān)節(jié)類骨科醫(yī)療器械領(lǐng)域形成以中高端市場為主、兼有經(jīng)濟(jì)型市場的全面覆蓋。

春立醫(yī)療則主要布局關(guān)節(jié)類產(chǎn)品。據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2022年春立醫(yī)療關(guān)節(jié)類產(chǎn)品占其收入比例為95.54%，其中，髖關(guān)節(jié)產(chǎn)品占比65.24%，膝關(guān)節(jié)產(chǎn)品占比10.83%，定制關(guān)節(jié)產(chǎn)品占比為6.60%，肩關(guān)節(jié)產(chǎn)品占比為3.30%。另外，春立醫(yī)療還有少量脊柱類產(chǎn)品，2022年取得營收占比為9.57%。

三友醫(yī)療則重點(diǎn)布局與脊柱類產(chǎn)品，據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2022年全年三友醫(yī)療脊柱類產(chǎn)品取得營收為5.38億元，占其總營收比例為81.35%；另外，三友醫(yī)療亦布局少量創(chuàng)傷類業(yè)務(wù)，收入占總營收比例為3.70%。

「不二研究」認(rèn)為，不同的業(yè)務(wù)布局和業(yè)績規(guī)模直接影響了各公司的盈利能力。威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療的毛利率有一定的差距。據(jù)各家財(cái)報(bào)顯示，威高骨科2020年、2021年、2022年、2023年前三季度毛利率分別為82.36%、81.17%、76.58%、68.11%；同期，春立醫(yī)療的毛利率為72.60%、77.11%、76.03%、70.67%；三友醫(yī)療的毛利率為90.87%、90.50%、90.18%、80.06%。

「不二研究」認(rèn)為，三家骨科企業(yè)中，威高骨科布局全線產(chǎn)品，受骨科耗材出廠價(jià)回落影響，毛利率下滑；春立醫(yī)療布局關(guān)節(jié)類產(chǎn)品，其經(jīng)銷為主的銷售模式導(dǎo)致毛利率相對較低，但也在不斷突破；三友醫(yī)療主攻脊柱類產(chǎn)品，雖然體量較小，但毛利率水平最高。

在骨科關(guān)節(jié)、脊柱、創(chuàng)傷三大耗材市場中，由于集采帶來的超過80%的降幅，整體市場出現(xiàn)縮水。大規(guī)模降價(jià)影響下，骨科械企正在經(jīng)歷陣痛期，在集采浪潮下，三家企業(yè)是否能存活下去？

03

集采：乘勢放量VS外延拓展

9月14日，國家組織高值醫(yī)用耗材聯(lián)合采購辦公室發(fā)布《國家組織人工晶體類及運(yùn)動醫(yī)學(xué)類醫(yī)用耗材集中帶量采購公告》，主要是針對眼科的人工晶體和骨科的運(yùn)動醫(yī)學(xué)類耗材。

盡管集采主要針對終端價(jià)進(jìn)行降價(jià)，壓縮了經(jīng)銷商利潤，但也對骨科企業(yè)的出廠價(jià)造成不利影響。短期內(nèi)，對骨科龍頭企業(yè)而言，或會壓縮部分利潤空間，但長期來看是利好的，有利于骨科企業(yè)搶占被外企占領(lǐng)的市場。

▲圖源：freepik

2022年2月，天津市醫(yī)藥采購中心發(fā)布《京津冀“3+N”聯(lián)盟骨科創(chuàng)傷類醫(yī)用耗材帶量聯(lián)動采購和使用工作方案》。在本次京津冀“3+N”聯(lián)盟帶量采購創(chuàng)傷集采中，國內(nèi)絕大部分地區(qū)的骨科創(chuàng)傷類耗材平均降幅83.48%。

而在2021年的國家組織首次人工關(guān)節(jié)集中帶量采購中，威高骨科旗下的威高海星、威高亞華兩個品牌分別提交的四個產(chǎn)品均成功中標(biāo)。其中，威高海星的4個產(chǎn)品均在A組；威高亞華的陶瓷-聚乙烯類髖關(guān)節(jié)、合金-聚乙烯類髖關(guān)節(jié)2個產(chǎn)品在A組，陶瓷-陶瓷類髖關(guān)節(jié)、膝關(guān)節(jié)2個產(chǎn)品在B組。

有人歡喜有人憂，也是在此次集采中，春立醫(yī)療膝關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品集采丟標(biāo)，因報(bào)價(jià)全場最高7980元而出局；髖關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品的3個類別均中標(biāo)，累計(jì)意向采購量為3.66萬個。

此次集采結(jié)果，其膝關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品集采丟標(biāo)，意味著接近兩成的營收大打折扣，可能無任何收益。

結(jié)果公布當(dāng)日，威高骨科股價(jià)一度漲停，春立醫(yī)療IPO募資則在未來直接減半。顯然，資本市場是看好被集采的企業(yè)的。

除了在集采市場爭取份額外，在PRP新賽道，春立醫(yī)療和威高骨科還將再次共同競爭。2022年7月，春立醫(yī)療的PRP產(chǎn)品獲批拿證，今年處于推廣和試用階段。同年，威高骨科公告以自有資金10.3億元收購新生醫(yī)療100%的股權(quán)，后者是首款國產(chǎn)PRP廠家，產(chǎn)品的年銷售額超1億元。

三友醫(yī)療則布局超聲止血刀，三友醫(yī)療于2021年耗資超3億元收購水木天蓬近50%股權(quán)，成為其控股股東。水木天蓬自主創(chuàng)新研發(fā)的超聲止血刀取得醫(yī)療器械注冊證，其用于手術(shù)中對軟組織進(jìn)行切割止血，目前，水木天蓬可用于閉合直徑不超過5mm的血管。

▲圖源：freepik

「不二研究」認(rèn)為，在集采執(zhí)行落地后，為骨科頭部企業(yè)帶來更多的不確定性，各企業(yè)在努力獲取更多份額的同時(shí)，外延布局新的相關(guān)產(chǎn)業(yè)，未來的機(jī)遇仍在于集采的爭奪，市場份額的爭奪。

04

集采落地，誰主沉浮？

今年滑雪的人格外多，但滑雪并不是在今年才開始爆火。

有個注腳是，據(jù)同程旅行數(shù)據(jù)顯示，元旦假日期間，國內(nèi)冰雪旅游熱度環(huán)比上漲216%。

但是，“雪道的盡頭是骨科”，這一說法并非空穴來風(fēng)。作為極限運(yùn)動的一種，冰雪運(yùn)動危險(xiǎn)系數(shù)較高，稍有不慎便被拉進(jìn)骨科；從這個角度而言，骨科也迎來新的爆發(fā)點(diǎn)。

新一輪的洗牌開始：成功獲得名額的企業(yè)必然會在未來更進(jìn)一步，奪得更多外企份額，一舉成為骨科頭部企業(yè)；當(dāng)市場不斷向國產(chǎn)龍頭集中，總會有敗落的失意者。

目前，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療均面臨凈利潤增速下滑的問題，在 「不二研究」看來，這三家骨科企業(yè)凈利潤下滑的主要原因在于帶量采購執(zhí)行引起產(chǎn)品出廠價(jià)格下降，導(dǎo)致產(chǎn)品毛利率下滑；與此同時(shí)，在集采執(zhí)行落地后，為骨科頭部企業(yè)帶來更多的不確定性。

在面臨大規(guī)模降價(jià)的影響下，骨科械企正在經(jīng)歷新一輪洗牌。威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療三家骨科企業(yè)，誰是科創(chuàng)板“骨科新王”？

本文部分參考資料：

1.《集采降價(jià)致終端價(jià)格大幅下滑 骨科企業(yè)業(yè)績下降》，中國經(jīng)營報(bào)

2.《骨科械企利潤比拼，誰在集采中賺了錢？》，賽柏藍(lán)器械

作者 | 若楠 永陽

排版 | Cathy

監(jiān)制 | Yoda

出品 | 不二研究

       原文標(biāo)題 : 滑雪季骨科忙，威高骨科、春立醫(yī)療、三友醫(yī)療誰更賺錢？