《投資者網(wǎng)》謝瑩潔

寒流襲擊CXO行業(yè)，投融資活躍度明顯下降。伴隨著醫(yī)藥市場的急劇演變，康龍化成(北京)新藥技術股份有限公司（下稱“康龍化成”,300759.SZ）正在加速新業(yè)務橫向拓展。公司預計2023年業(yè)績回暖，營收凈利潤均呈雙位數(shù)增長，但股價依舊在低位徘徊。

作為細分領域第一梯隊的企業(yè)，康龍化成通過并購來完成全球化布局，不斷增厚的規(guī)模也帶來一定問題，包括大股東在內的重要股東頻頻減持與質押，同時公司商譽日益推高。

有券商認為，新業(yè)務目前正在產能爬坡階段，短期內或有影響，長遠來看，公司未來前景可觀。也有觀點指出，當前醫(yī)藥行業(yè)投融資數(shù)據(jù)暫時未見好轉，市場對行業(yè)景氣度仍存憂慮，康龍化成面臨潛在風險，隨著行業(yè)競爭日益激烈，公司或難以脫穎而出。

機構下調業(yè)績預期

公開資料顯示，康龍化成成立于2004年，2019年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板。業(yè)務劃分為實驗室服務、CMC(小分子治療開發(fā))服務、臨床研究服務、大分子和細胞基因治療服務四大板塊。

從行業(yè)發(fā)展的角度來看，我國CXO行業(yè)長期受益于國內的低人力成本優(yōu)勢，創(chuàng)新藥研發(fā)熱潮下，近年來康龍化成在資本市場的估值也顯著高于海外同類企業(yè)，股價從上市之初的6元左右最高漲至2021年8月創(chuàng)下的歷史最高價162.49元，期間最大漲幅26倍。

然而，在全行業(yè)遭遇資本寒冬，制藥企業(yè)開啟周期性洗牌的背景下，公司股價一路下滑。2023年年初，公司股價最高位曾達56.71元/股，此后在波動中走低。

今年2月，康龍化成股價觸及低點18.5元，創(chuàng)階段性新低。截至2月29日，A股股價報收22.86元/股，市值409.5億元，港股股價報10.6港元/股，市值189.5億港元。

同屬CXO賽道的上市公司股價亦承壓。無論是業(yè)務側重大分子生物藥還是小分子化學藥領域，近期普遍表現(xiàn)不佳。

與此同時，康龍化成連年高增長越來越難以為繼。2020年至2022年其營收分別為51.34億元、74.44億元、102.66億元，歸母凈利潤分別為11.72億元、16.61億元、13.7億元。

根據(jù)最新業(yè)績預報，公司經(jīng)營出現(xiàn)回暖跡象�？谍埢�成預計2023年營收113.96億元至117.04億元，同比增長11%至14%；歸母凈利潤約為15.67億元至16.36億元，同比增長14%至19%。

盡管如此，部分券商近期下調目標價。

中金公司證券考慮到海外前端研發(fā)需求走弱以及生物資產公允價值變動、新業(yè)務及海外業(yè)務對利潤率的拖累，下調2023/2024年凈利潤預測9.3%/16.8%至15.8/18億元，同時引入2025年凈利潤預測21.8億元�？紤]到近期醫(yī)藥板塊系統(tǒng)性調整，下調A股目標價23.5%至28.6元。

股東質押與減持

康龍化成的多次股價下跌都有業(yè)績之外的利空因素。

公司實控人及一致行動人原始股解禁后，減持動作不斷。2023年，康龍化成重要股東完成了四輪減持，全年累計減持公司股份8928萬股，減持金額為47.14億元。

不僅如此，相關股東的股權質押率也呈上升趨勢。今年2月8日，康龍化成公布其大股東樓小強和龍?zhí)┛祵⑵涑钟械牟糠止�司股份進行補充質押，合共涉及222萬股。

根據(jù)東方財富choice數(shù)據(jù)，公司實控人樓小強累計質押數(shù)量占其持股比例50%，股東寧波龍?zhí)┛蒂|押率也達到50%，鄭北質押率為49.69%，北海多泰創(chuàng)投達到47.64%。

“減持主要為落實對老員工的股權激勵，并滿足員工自身資金需求。”康龍化成解釋稱。

在新業(yè)務橫向拓展方面，市場尤其關注其大分子業(yè)務，盡管康龍化成起步較晚，但是步子很大，并且在行業(yè)出現(xiàn)分化的時候態(tài)度堅決。研究機構則擔憂公司主營業(yè)務增長承壓以及新業(yè)務的青黃不接。

財報顯示，實驗室服務是公司傳統(tǒng)核心業(yè)務，占比最大，而臨床研究、大分子和細胞與基因治療，均為新業(yè)務。根據(jù)2023年中報，作為新業(yè)務的臨床研究服務貢獻了6.67%的凈利潤，毛利率僅17%。

“大分子和細胞與基因治療服務以及部分海外運營尚處于早期投入階段，一定程度上降低了利潤的增速。”康龍化成對此解釋稱，近兩年來，為完善全球化的戰(zhàn)略發(fā)展目標，公司持續(xù)推動新業(yè)務的布局和發(fā)展并完成多家境外公司的并購，新業(yè)務利潤率相對較低。

近年來，公司先后收購英國Quotient、英國Hoddesdon、AbsorptionSystems等海外公司，近期還瞄準了被視為“新興力量”的東南亞。

2023年10月18日公司公告，擬與合作方共同投資位于新加坡的RxilientBiohubPte.Ltd，本次交易總金額共計3000萬美元，其中康龍化成擬出資1050萬美元，預計將持有合資公司35%的股權。

值得注意的是，經(jīng)過三年的“買買買”擴張后，截至2023年三季度末，其商譽已經(jīng)高達26.88億元。

與此同時，公司對下游客戶采取了風險較大的銷售策略，議價能力或不及從前。2020年至2022年，公司應收賬款分別為10.77億元、12.29億元、18.82億元，2023年前三季度達到22.22億元。

市場預測存在分歧

弗若斯特沙利文預測，隨著全球藥物研發(fā)投入逐年增長，預計在未來五年內，全球CRO市場規(guī)模將會保持10.8%的年復合增長，并于2026年有望達到1269.9億美元。

為了強化行業(yè)競爭力，康龍化成在完善臨床前CRO業(yè)務的基礎上，將服務產業(yè)鏈向后端延伸，拓展毒理藥理研究和CMC業(yè)務，向上下游拓展，嘗試布局一體化平臺。

而另一面，行業(yè)競爭也愈發(fā)激烈。除國內企業(yè)之外，海外巨頭勃林格殷格翰、龍沙、默克等也紛紛加碼中國業(yè)務。隨著新玩家入局挑起價格戰(zhàn)，創(chuàng)新藥源頭道路在變窄，市場對公司未來前景產生分歧。

部分投資者對公司存在擔憂，主要集中于：生物醫(yī)藥領域一級市場投融資仍舊疲軟、公司訂單持續(xù)高增存在較大不確定性，以及重要股東現(xiàn)金流不穩(wěn)定。

也有研究機構看好公司未來前景,中泰證券在最新研報中指出，公司作為國內CRO+CDMO 龍頭企業(yè)之一，一體化服務平臺優(yōu)勢顯著，未來隨著端到端、多療法服務平臺持續(xù)完備，有望帶動業(yè)績持續(xù)快速增長，風險則主要在于：創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)投入不達預期風險，新業(yè)務進展不及預期的風險，競爭環(huán)境惡化風險，匯率波動風險。

綜合以上來看，康龍化成的新業(yè)務目前正在產能爬坡階段，距離大規(guī)模收益還有一定時間。最新的股東質押，又為公司未來蒙上了一層不確定性。（思維財經(jīng)出品）■

來源：投資者網(wǎng)

       原文標題 : 康龍化成高速擴張商譽高企 業(yè)績上漲為何市場不買單？