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憑借對(duì)PD-1抑制劑的精準(zhǔn)布局，信達(dá)生物一度成為炙手可熱的創(chuàng)新藥新星。

在2023年1月的JPM大會(huì)上，信達(dá)生物創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官俞德超曾放出豪言：未來5年信達(dá)生物國內(nèi)產(chǎn)品的收入有望達(dá)到200億元。彼時(shí)，信達(dá)生物2022年的營(yíng)收僅為45.56億元，也就意味著要實(shí)現(xiàn)2027年增長(zhǎng)至200億元的目標(biāo)，信達(dá)未來5年都要保持35%以上的收入增長(zhǎng)才有可能。

去年，憑借PD-1抑制劑達(dá)伯舒的放量，信達(dá)生物錄得62.02億元營(yíng)收，同比增長(zhǎng)36.2%，達(dá)到了35%增速的既定目標(biāo)。剛剛披露的二季度業(yè)績(jī)中，信達(dá)生物完成20億營(yíng)收，加上一季度的17億營(yíng)收，合計(jì)完成37億營(yíng)收，同比增長(zhǎng)48%，似乎今年業(yè)績(jī)有望再次達(dá)標(biāo)。

但進(jìn)一步剖析，信達(dá)生物二季度的20億營(yíng)收中，有約8.82億元是來自達(dá)伯舒（禮來財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)）。在現(xiàn)如今國內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)內(nèi)卷的大環(huán)境中，信達(dá)生物想要持續(xù)實(shí)現(xiàn)如此這般增速，僅憑借PD-1這一個(gè)大單品是不夠的，必須有新的重磅產(chǎn)品去打破內(nèi)卷。

為了找到新的增長(zhǎng)點(diǎn)，信達(dá)生物布局了一眾管線，希望從中能夠?qū)で笸黄�。但幾年時(shí)間過去了，信達(dá)生物當(dāng)初的布局不僅沒有打破內(nèi)卷，反而在內(nèi)卷泥沼中陷得更深了。

01PD-1的故事不能講一輩子

“五年規(guī)劃”的第一年，信達(dá)生物達(dá)標(biāo)。

根據(jù)年報(bào)顯示，2023年信達(dá)生物來自客戶合約的收入約62.06億元，同比增長(zhǎng)36.21%。產(chǎn)品收入達(dá)57.28億元，同比增長(zhǎng)38.4%。均略高于35%。這樣的成績(jī)單背后，達(dá)伯舒起到了主心骨的作用，在公司10款創(chuàng)新產(chǎn)品組合中，年報(bào)只點(diǎn)了達(dá)伯舒一個(gè)名字，稱其“銷售表現(xiàn)強(qiáng)勁，市場(chǎng)領(lǐng)先地位穩(wěn)固”。

盡管達(dá)伯舒的具體銷售額并沒有在年報(bào)中顯示，但是據(jù)2023年信達(dá)生物合作方禮來的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，信迪利單抗（Tyvyt，達(dá)伯舒的英文商標(biāo)名）全年銷售額為3.93億美元，折合人民幣約28億元，同比增長(zhǎng)34%。

單從這一年度數(shù)據(jù)看，單藥銷售額占總營(yíng)收比超過45%，且增速喜人，貌似成績(jī)斐然。但如果把時(shí)間軸往前移兩年來看，我們能發(fā)現(xiàn)達(dá)伯舒只能算是勉強(qiáng)恢復(fù)到巔峰規(guī)模。

達(dá)伯舒于2018年12月24獲批上市，是信達(dá)生物第一款商業(yè)化產(chǎn)品，也是國內(nèi)第二款獲批的PD-1藥物，僅比君實(shí)生物的特瑞普利單抗晚上7天而已，幾乎算是國內(nèi)最早的PD-1藥物。

就是這個(gè)“大單品”，幫助信達(dá)生物一炮打響在業(yè)界的名聲和地位。達(dá)伯舒在2019年迅速成長(zhǎng)為10億元級(jí)別的國產(chǎn)大藥，并在PD-1的紅利之下，營(yíng)收節(jié)節(jié)攀升。2020年，達(dá)伯舒納入醫(yī)保之后，實(shí)現(xiàn)銷售收入22.89億元，占當(dāng)年公司營(yíng)收近六成，較2019年度同比大幅增長(zhǎng)125.4%。

然而到了2021年，PD-1抑制劑賽道風(fēng)云突變：PD-1產(chǎn)品的超級(jí)內(nèi)卷環(huán)境，打破了達(dá)伯舒持續(xù)猛增的曲線。2021—2023年，市面上共有8個(gè)PD-1產(chǎn)品獲批上市，內(nèi)卷競(jìng)爭(zhēng)異常慘烈。信達(dá)生物的市場(chǎng)份額在價(jià)格戰(zhàn)中一降再降。2022年，禮來披露達(dá)伯舒銷售額2.94億美元（約19.77億元），同比下降29.7%。

圖：PD-1抑制劑上市一覽，來源：錦緞研究院

受PD-1賽道內(nèi)卷影響，2022年全年信達(dá)生物營(yíng)收45.56億元，僅同比增長(zhǎng)6.7%；而且虧損同比擴(kuò)大約4億元至24.61億元

當(dāng)然，這樣的業(yè)績(jī)變化并非信達(dá)一家的問題，強(qiáng)如恒瑞醫(yī)藥也因PD-1內(nèi)卷而業(yè)績(jī)?cè)馐苤貏?chuàng)。2020年恒瑞醫(yī)藥的PD-1銷售額達(dá)48.72億元，而到了2021年為了能夠進(jìn)入醫(yī)保，恒瑞醫(yī)藥更是直接降價(jià)85%，才保住了卡瑞利珠單抗的市場(chǎng)份額。

幸虧信達(dá)生物在2023年研發(fā)發(fā)力，及時(shí)為達(dá)伯舒增加了一線食管癌、一線胃癌和非小細(xì)胞肺癌適應(yīng)癥，這才帶動(dòng)產(chǎn)品營(yíng)收止跌回升。

不過即便這樣，PD-1賽道顯然也難以再講出美麗故事了。今年6月28日，石藥集團(tuán)子公司巨石生物制藥研發(fā)的恩朗蘇拜單抗注射液獲批，這已經(jīng)是國內(nèi)第20款獲批上市的國產(chǎn)PD-(L)1產(chǎn)品。

國內(nèi)創(chuàng)新藥企的內(nèi)卷，硬生生把一個(gè)全球性的創(chuàng)新藥做成“高端仿制藥”，這對(duì)患者來說可能是好事，但對(duì)于身處其中的企業(yè)而言，卻是有苦說不出。

隨著PD-1預(yù)期的降低，已經(jīng)有不少玩家開始撤出這一賽道。2023年6月，嘉和生物發(fā)布公告稱，旗下PD-1杰諾單抗（GB226）的新藥上市申請(qǐng)未獲批準(zhǔn)，這是首次被拒批的國產(chǎn)PD-1，且這款PD-1早已不是公司的核心產(chǎn)品。同樣是2023年6月，譽(yù)衡藥業(yè)也公告稱，主動(dòng)剝離了PD-1資產(chǎn)。

信達(dá)生物作為PD-1頭部企業(yè)，盡管能憑借適應(yīng)癥優(yōu)勢(shì)占到一定時(shí)間的優(yōu)勢(shì)，但像初期的爆發(fā)式增長(zhǎng)，已經(jīng)一去不復(fù)返了。

PD-1的故事不能講一輩子，信達(dá)生物是時(shí)候講一個(gè)新故事了。

02信達(dá)講過哪些故事？

縱觀信達(dá)生物已經(jīng)上市的產(chǎn)品管線，除達(dá)伯舒外，信達(dá)生物共有9款其他產(chǎn)品獲批上市。可這些產(chǎn)品中顯然尚未出現(xiàn)重磅產(chǎn)品的身影，甚至不少管線同樣遭遇內(nèi)卷競(jìng)爭(zhēng)。

2023年財(cái)報(bào)中，9款產(chǎn)品大致占到信達(dá)生物總營(yíng)收的50%左右，這相比2021年的30%占比，已經(jīng)是進(jìn)步不少。但大部分產(chǎn)品都是：沒有達(dá)伯舒的命（銷售額遠(yuǎn)不如），卻得了達(dá)伯舒的�。▋�(nèi)卷嚴(yán)重）。

我們可以大致細(xì)數(shù)。

（1）達(dá)攸同

貝伐珠單抗的生物類似藥，于2020年6月獲批上市，當(dāng)時(shí)前面只有原研的羅氏和首仿的齊魯。但從2021年開始，國產(chǎn)貝伐珠單抗類似藥迎來了爆發(fā)期，前后上市數(shù)量達(dá)到10款，甚至后面還有超過20家正在臨床階段，競(jìng)爭(zhēng)激烈程度絲毫不輸給PD-1賽道。

（2）蘇立信

阿達(dá)木單抗生物類似藥，于2020年9月獲批上市，同樣是國產(chǎn)二仿。但就在蘇立信上市的一年之內(nèi)，復(fù)宏漢霖、正大天晴、君實(shí)生物紛紛跟上。目前國內(nèi)阿達(dá)木單抗生物類似藥已經(jīng)有7款之多，還有20余家藥企處于不同時(shí)期的研發(fā)階段，依然內(nèi)卷。

（3）達(dá)伯華

利妥昔單抗生物類似藥，于2020年獲批上市，國產(chǎn)二仿。在原研和首仿的市場(chǎng)份額擠壓下，達(dá)伯華的市場(chǎng)份額一直是個(gè)位數(shù)。據(jù)藥融云全國醫(yī)院銷售（全終端）數(shù)據(jù)顯示，達(dá)伯華年銷為3.63億元。此外，尚有不低于6家企業(yè)的利妥昔單抗處于研發(fā)之中。

（4）達(dá)伯坦

中國首個(gè)獲批上市的FGFR抑制劑，雖然目前是獨(dú)家，但是根據(jù)中康CHIS的數(shù)據(jù)來看，獲批后的三個(gè)季度，單季度從未超過2000萬元的銷售額。

（5）�？商K

國內(nèi)首款BCMA靶向CAR-T療法，是由信達(dá)生物與馴鹿生物合作開發(fā)，于2023年6月30日在國內(nèi)獲批上市。想象空間極大的CAR-T原本是很有故事的產(chǎn)品，但在今年7月4日，雙方達(dá)成一致，信達(dá)生物將完全退出�？商K的研發(fā)、銷售活動(dòng)，并將此項(xiàng)合作協(xié)議金額全部入股馴鹿生物，此后其將持有馴鹿生物18%的股份。

（6）信必樂

PCSK9單抗產(chǎn)品，本來是信達(dá)生物寄予厚望的產(chǎn)品之一，于2023年8月獲批上市，用于治療成人原發(fā)性高膽固醇血癥和混合型血脂異常，市場(chǎng)規(guī)模超過200億元。與已經(jīng)進(jìn)入醫(yī)保的賽諾菲和安進(jìn)的產(chǎn)品相比，信必樂給藥周期更長(zhǎng)，患者依從性更好；與諾華的原研相比，雖然注射頻率略高，但年治療費(fèi)用剛好要低一些。

可誰能料想，諾華為了進(jìn)入醫(yī)保而開始內(nèi)卷，不惜下血本將產(chǎn)品價(jià)格砍半，這也讓信必樂的商業(yè)化前景蒙上了一層陰影，內(nèi)卷再次成為攔路虎。

所以整體看起來，信達(dá)生物產(chǎn)品雖然多，可是能像達(dá)伯舒一樣挑大梁的產(chǎn)品暫時(shí)還沒有看到。迫于無奈，信達(dá)生物將目光投向了減重藥物瑪仕度肽身上。

03GLP-1故事不好講

GLP-1藥物領(lǐng)域，信達(dá)生物直接擺上了雙靶點(diǎn)，可即使如此仍難擺脫內(nèi)卷的命運(yùn)。

今年7月19日，隨著禮來替爾泊肽的減肥適應(yīng)癥在國內(nèi)獲批，禮來和諾和諾德這兩個(gè)巨頭正式雙雙覆蓋國內(nèi)GLP-1的降糖和減重市場(chǎng)，二者之間的GLP-1市場(chǎng)爭(zhēng)奪戰(zhàn)也從國際打到了國內(nèi)。

對(duì)于國內(nèi)有志于吃到GLP-1紅利的企業(yè)而言，戰(zhàn)爭(zhēng)還沒有開打，就已經(jīng)注定了是腥風(fēng)血雨，畢竟這次是MNC帶頭開卷。

坦率而言，這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，信達(dá)生物仍然占有了先發(fā)優(yōu)勢(shì)。目前除了原研藥物之外，國內(nèi)僅有華東醫(yī)藥的利拉魯肽生物類似藥、仁會(huì)生物的原創(chuàng)新藥貝那魯肽的減重適應(yīng)癥獲批上市，信達(dá)生物瑪仕度肽的研發(fā)進(jìn)度在所有在研產(chǎn)品中均是最為靠前的那批。

同時(shí)，作為GLP-1R/GCGR的雙靶點(diǎn)藥物，瑪仕度肽無論在降糖還是減重方面，都顯示出了me better的功效。在中國2型糖尿病受試者中開展的III期臨床研究（DREAMS-1）中，瑪仕度肽達(dá)到首要終點(diǎn)和全部關(guān)鍵次要終點(diǎn)，展現(xiàn)出降糖、減重雙達(dá)標(biāo)及心血管腎臟代謝指標(biāo)的綜合獲益。信達(dá)生物表示，瑪仕度肽在脂肪肝方面也有顯著治療效果，這可能是未來又一重大的科研方向。

圖：瑪仕度肽臨床數(shù)據(jù)，來源：太平洋證券

優(yōu)勢(shì)非常明顯，但也存在一些老問題。

第一，瑪仕度肽如何應(yīng)對(duì)患者教育已經(jīng)非常成熟的司美格魯肽的競(jìng)爭(zhēng)。畢竟，在利拉魯肽、度拉糖肽、替爾泊肽、瑪仕度肽等“肽肽團(tuán)”中，只有大名鼎鼎的司美格魯肽風(fēng)靡全球已久，甚至讓中國患者耳朵已經(jīng)聽出了繭子。即便是在臨床上有著一些優(yōu)勢(shì)，但司美格魯肽的明星效應(yīng)，顯然不是一朝一夕所能超越的。

第二，更是老問題�，斒硕入某�了要面對(duì)已上市藥物的競(jìng)爭(zhēng)，更要時(shí)刻提防后繼者們的夾擊。除信達(dá)生物，國內(nèi)諸多大藥企如企業(yè)恒瑞醫(yī)藥、石藥集團(tuán)、華東醫(yī)藥、甘李藥業(yè)也在紛紛在GLP-1類藥物上發(fā)力，例如華東醫(yī)藥已布局利拉魯肽類似藥，司美格魯肽類似藥以及GLP-1、GLP-1/GIP、GLP-1/GCGR/FGF21 等1類新藥；恒瑞布局了GLP-1、GLP-1/GIP、GLP-1/INSR等靶點(diǎn)的1類新藥。

僅減重適應(yīng)癥，截至目前國內(nèi)已有22款GLP-1類藥物進(jìn)入臨床 II 期試驗(yàn)及以上階段。GLP-1的盤子雖大，可是虎視眈眈的惡狼更多。一場(chǎng)惡戰(zhàn)不可避免，瑪仕度肽只有從這場(chǎng)惡戰(zhàn)中勝出，才能真正成為信達(dá)生物的第二業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)曲線。

信達(dá)生物始終將營(yíng)收規(guī)模視作第一要?jiǎng)?wù)，俞德超博士更是定下了200億的營(yíng)收目標(biāo)，但完全通過內(nèi)卷而堆出來的營(yíng)收真的有意義嗎？例如2023年中，信達(dá)生物雖然營(yíng)收62億元，但產(chǎn)品毛利潤(rùn)卻僅有50.7億元，而僅銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用就已經(jīng)高達(dá)45.2億元，這還沒有計(jì)算藥企最重要的研發(fā)成本及其他雜項(xiàng)（信達(dá)目前研發(fā)成本在20億級(jí)別）。

為了打破PD-1內(nèi)卷，信達(dá)生物進(jìn)行了一系列布局，但到了最后它在新賽道還是難逃“內(nèi)卷”的命運(yùn)，或許該好好反思一下這個(gè)問題了。

       原文標(biāo)題 : 信達(dá)生物：將內(nèi)卷進(jìn)行到底