再鼎醫(yī)藥這份財報,隱喻著中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)歷史走向
本文系基于公開資料撰寫,僅作為信息交流之用,不構(gòu)成任何投資建議。
今年中期業(yè)績披露后,再鼎醫(yī)藥股價一度大漲8%,似乎公司的拐點已經(jīng)來臨。
然而,回歸業(yè)績層面,再鼎醫(yī)藥雖然營收同比增長45%至1.001億美元,卻依然錄得0.803億美元的虧損,整個上半年合計虧損額達1.337億美元,同比收窄21%。這樣的業(yè)績究竟為何會觸發(fā)股價上漲呢?核心原因還是在于預(yù)期的釋放。
《再鼎模式的問題究竟在哪?》報告中,我們曾直接對再鼎License-in模式給出明確的結(jié)論:再鼎License-in模式想要跑通,引進的藥物中必須持續(xù)誕生爆款。
一直以來,再鼎醫(yī)藥的最大問題正在于缺乏第二增長點,完全依靠則樂苦苦支撐。在則樂營收放緩的情況下,投資者遲遲看不到盈利希望。今年中期業(yè)績的最大亮點,正在于衛(wèi)偉迦(艾加莫德)的顯著放量,不僅營收同比暴增75.8%,而且再鼎醫(yī)藥還上調(diào)衛(wèi)偉迦全年營收指引至8000萬美元。
找到了業(yè)績第二增長點后,投資者才會相信再鼎醫(yī)藥“2025年底實現(xiàn)盈利”的目標(biāo)是可行的。如若再鼎醫(yī)藥的License-in模式最終得以跑通,那么整個中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的預(yù)期或?qū)⒈蝗嬷厮堋?/p>
01終于找到第二增長點
再鼎醫(yī)藥引進管線的質(zhì)量是毋庸置疑的,基本是國內(nèi)臨床處于空白的管線,不少都是First in class或者Best in class。
然而,醫(yī)學(xué)價值是無法直接兌換成商業(yè)價值的,這也是一直以來再鼎醫(yī)藥持續(xù)虧損的原因。在保持原有License-in模式不變的情況下,再鼎醫(yī)藥想要扭虧為盈,唯一的路徑就是產(chǎn)品端商業(yè)化放量。
縱觀再鼎醫(yī)藥的所有管線,PARP抑制劑則樂是毫無疑問的大單品,2023年營收已經(jīng)超過1.688億美元。不過,由于阿斯利康、恒瑞醫(yī)藥和百濟神州等競爭對手PARP抑制劑的先后上市,則樂營收已經(jīng)肉眼可見的增速放緩。此種境遇下,再鼎醫(yī)藥必須找到新的業(yè)績增長點。
圖:再鼎醫(yī)藥各產(chǎn)品季度營收一覽,來源:錦緞研究院
但較為可惜的是,無論是全球唯一一款獲批上市的腫瘤電場療法愛普盾,還是胃腸間質(zhì)瘤 (GIST) 靶向藥擎樂,都沒有在商業(yè)化層面實現(xiàn)突破,單季營收至1000余萬美元已是巔峰,這就使得投資者始終對再鼎醫(yī)藥的模式心存顧慮。
很多時候故事與事實之間,只隔了一層窗戶紙,只有捅破它才能讓市場相信價值。對于再鼎醫(yī)藥而言,衛(wèi)偉迦就是那根捅破了窗戶紙的針。
衛(wèi)偉迦是一款針對全身型重癥肌無力(gMG)的FcRn拮抗劑,屬于First in class藥物。其于2023年6月底在國內(nèi)獲批上市,2023年9月正式上市銷售。滿打滿算,今年二季度才是衛(wèi)偉迦上市的第四個完整季度,但其卻已經(jīng)實現(xiàn)2320萬美元的銷售成績。這一銷售數(shù)據(jù)已經(jīng)相當(dāng)于則樂如今銷售額的一半,展現(xiàn)出超強的營收潛力。
創(chuàng)新藥商業(yè)模式中,研發(fā)支出是占比最高的成本項,而商業(yè)化之后則是持續(xù)創(chuàng)造營收階段。隨著衛(wèi)偉迦后續(xù)銷售數(shù)據(jù)的釋放,再鼎醫(yī)藥的虧損數(shù)據(jù)勢必將顯著降低。
更為關(guān)鍵的一點在于,只有再鼎醫(yī)藥找到業(yè)績第二增長點,市場才會相信它整套License-in模式是行得通的,后續(xù)的一系列布局才會顯得有意義。
02確定性帶來的預(yù)期強化
基于衛(wèi)偉迦業(yè)績釋放的確定性,再鼎醫(yī)藥未來潛在的預(yù)期價值也得到了進一步增強。
今年上半年,再鼎醫(yī)藥依然虧損8000余萬美元,如此大的虧損額度,顯然僅靠衛(wèi)偉迦一款產(chǎn)品的放量是不足以扭虧的,后續(xù)產(chǎn)品的持續(xù)放量才是最為關(guān)鍵的。帶著衛(wèi)偉迦全面放量的預(yù)期,再鼎醫(yī)藥后續(xù)一系列潛在布局的價值都會被顯著放大,市場也會更加關(guān)注這些管線的商業(yè)化價值。
在今年上半年,再鼎醫(yī)藥共在國內(nèi)獲批上市3條管線,分別是鼎優(yōu)樂、奧凱樂以及衛(wèi)偉迦適應(yīng)癥的拓展。具體來看:
今年7月,國家藥品監(jiān)督管理局(NMPA)批準(zhǔn)衛(wèi)偉迦的申請,與常規(guī)藥物聯(lián)合,用于治療乙酰膽堿受體(AChR)抗體陽性的成人gMG患者。這項批準(zhǔn)將擴大衛(wèi)偉迦的市場競爭力,有望助力業(yè)績提升。
鼎優(yōu)樂引進自Innoviva Specialty Therapeutics公司,于2023年5月在美國獲批上市,是FDA批準(zhǔn)的首款靶向鮑曼-醋酸鈣不動桿菌復(fù)合體的敏感分離株的療法。今年5月,鼎優(yōu)樂獲批用于治療18歲及以上患者由鮑曼-醋酸鈣不動桿菌復(fù)合體敏感分離株所致醫(yī)院獲得性細菌性肺炎(HABP)、呼吸機相關(guān)性細菌性肺炎(VABP)。
奧凱樂是靶向 ROS1 和 NTRK 致癌因數(shù)的新一代酪氨酸激酶抑制劑。引進自BMS,再鼎醫(yī)藥擁有大中華地區(qū)的商業(yè)化權(quán)益。今年5月,奧凱樂獲得NMPA批準(zhǔn),用于治療ROS1陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌成人患者。我國非小細胞肺癌患者基數(shù)龐大,雖然ROS1融合陽性患者雖僅占2%-3%,但卻仍是頗具商業(yè)價值的適應(yīng)癥。
除即將上市的3條管線外,再鼎醫(yī)藥還預(yù)期未來12個月內(nèi)將提交另外4條管線的上市申請。同時,再鼎醫(yī)藥還在最近與麥科思生物達成合作協(xié)議,通過合作獲得后者聚焦ROR1靶點的ADC療法ZL-6301,進一步拓展了對于腫瘤管線的布局。
再鼎醫(yī)藥的戰(zhàn)略規(guī)劃中,2025年將是扭虧為盈的關(guān)鍵一年。衛(wèi)偉迦業(yè)績放量讓市場看到了扭虧的希望,今年上市或即將上市的管線將成為能否扭虧的關(guān)鍵。
03“再鼎效應(yīng)”
作為中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的典型樣本,再鼎醫(yī)藥的商業(yè)化表現(xiàn)或?qū)φ麄產(chǎn)業(yè)發(fā)展產(chǎn)生深遠影響。如果這套模式最終可以跑通,極有可能在潛移默化之間產(chǎn)生“再鼎效應(yīng)”,即創(chuàng)新焦點重新回歸于臨床。
再鼎醫(yī)藥,既是License-in模式的開創(chuàng)者,但同時也是填補臨床空白的實踐者。一直以來,市場都過于關(guān)注資本層面的License-in模式,而忽略了產(chǎn)業(yè)層面的創(chuàng)新價值。
目前,中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)最大的困境,正在于對于“創(chuàng)新”二字的疑惑。究竟什么樣的產(chǎn)品算創(chuàng)新,創(chuàng)新究竟會帶來怎樣的價值。
從產(chǎn)業(yè)層面考量,再鼎醫(yī)藥絕對是中國藥企“反內(nèi)卷”第一人,其引進的管線大多都是全球首款藥物,或是創(chuàng)新型的療法。盡管License-in模式導(dǎo)致再鼎醫(yī)藥的管線并非自主研發(fā),但若以落地后的產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)看,再鼎的管線確實是能夠填補我國臨床空白的,甚至有的管線在很長時間中都不會遇到挑戰(zhàn)者。
中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)躊躇不前的當(dāng)下,再鼎醫(yī)藥或是一個最佳的對標(biāo)案例。再鼎醫(yī)藥的License-in模式最終果真如愿跑通,那么就等于向市場傳遞出明確的創(chuàng)新信號:只要公司的管線有臨床價值,即使只有中國市場的權(quán)益也是可以商業(yè)化放量的。
這對于中國那些大藥企而言,無疑是頗具借鑒意義的,也能讓他們更加堅定地投身于真正的創(chuàng)新研發(fā)之中。“me too”類型的仿創(chuàng)藥物,注定只是我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中的過渡產(chǎn)物,絕非我國創(chuàng)新藥應(yīng)有的常態(tài)。與其耗費精力的“me too”,倒不如更加干脆地像再鼎醫(yī)藥這般,直接引進海外藥物的國內(nèi)權(quán)益。
回歸到產(chǎn)業(yè)層面,中國創(chuàng)新藥的核心訴求,不應(yīng)停留在對于海外優(yōu)秀產(chǎn)品的借鑒,而應(yīng)該真正地從臨床空白領(lǐng)域入手,嘗試從根源去解決問題。這才是大多數(shù)中國頭部藥企應(yīng)該做的事情,而不是全部扎堆在熱門靶點,希望依靠比拼研發(fā)速度來內(nèi)卷取勝。
基于“再鼎效應(yīng)”,我們認為中國創(chuàng)新藥的估值體系將迎來劇變:“源頭創(chuàng)新”投資價值飆升,“License-in模式”將注重商業(yè)化結(jié)果,“me too”式仿創(chuàng)或?qū)⒅饾u在產(chǎn)業(yè)中被邊緣化。
當(dāng)然,這一切都要建立在再鼎醫(yī)藥License-in模式全面跑通的基礎(chǔ)上。一份財報,不能隱喻全部,再鼎仍需持續(xù)證明。
原文標(biāo)題 : 再鼎醫(yī)藥這份財報,隱喻著中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)歷史走向
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