本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

復(fù)盤全球“藥王”級產(chǎn)品，我們不難發(fā)現(xiàn)這樣一個真相：爆款藥物幾乎都來自MNC（跨國藥企）。

整個2023年中，全球共有26款藥物銷售額突破50億美元。這些藥物中既有抗癌爆款藥物PD-1單抗、EGFR抑制劑，也有新冠疫苗、HPV疫苗，但有一點他們是相同的，那就是這些爆款藥物幾乎全部都出自MNC之手。

圖：2023年“藥王級”產(chǎn)品一覽，來源：錦緞研究院

一直以來，我們都在強調(diào)藥物研發(fā)的重要性，但其實研發(fā)只能保證藥物能夠上市的下限，真正決定一款藥物天花板的還是在“銷售”端。尤其是那些圖謀“出海”的藥企，更要提早考慮到商業(yè)化的方案。

爆款藥物不是做出來的，而是真金白銀賣出來的。

01商業(yè)化無非兩條路

一款藥物想要成為爆款，注定是要著眼全球市場的。藥品商業(yè)化出海無非兩條路，一條是自己賣，另一條是交給別人賣。這看似是一句廢話，卻高度概括了創(chuàng)新藥商業(yè)化的本質(zhì)。

美國市場是全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的核心陣地，醫(yī)療支出在美國GDP的占比已經(jīng)超過20%，這顯然是一個巨大的蛋糕。如此巨款當(dāng)然不會輕易流向外部，因此美國依托于FDA建立起了一套高壁壘的醫(yī)藥合規(guī)體系，所有企業(yè)想要進入美國市場都需要付出很大的合規(guī)成本。美國醫(yī)藥市場呈現(xiàn)高投入、高回報的“雙高”特性，一款藥物想要在全球市場有所作為，美國市場的表現(xiàn)是核心中的核心。

高壁壘的醫(yī)藥合規(guī)體系主要體現(xiàn)在兩方面，其一是嚴(yán)苛的臨床驗證體系，其二則是難度極高的藥品商業(yè)化。臨床研發(fā)方面，我國藥企已經(jīng)較為重視，凡是有想法的創(chuàng)新藥都會開設(shè)美國臨床。但十分現(xiàn)實的一點是，即使臨床數(shù)據(jù)優(yōu)秀也僅是藥物進展的一小步，商業(yè)化才是藥品最終成績的“大考”。

美國醫(yī)療體系中，個人商業(yè)保險占據(jù)極高，并不是誰都能把藥品輕易賣出去的，企業(yè)既需要說服支付方，也需要讓醫(yī)生形成共識。要知道，全世界最頂尖的藥物都會登陸美國市場，支付方與醫(yī)生是不會被輕易說動的，不僅要求過硬的臨床數(shù)據(jù)，更需要建立起一條成熟的商業(yè)化團隊負(fù)責(zé)“學(xué)術(shù)交流”。

過硬的臨床數(shù)據(jù)已經(jīng)難度極高，更不要說建立成本高企的成熟商業(yè)化團隊了。對于現(xiàn)階段的中國創(chuàng)新藥企而言，大多數(shù)藥企走的還是“再生元”的研發(fā)路徑，依靠超強的臨床數(shù)據(jù)去把產(chǎn)品授權(quán)給MNC，自身則專注于放大研發(fā)的優(yōu)勢。

不同于風(fēng)雨飄搖的創(chuàng)新藥企，MNC早已經(jīng)擁有成熟的商業(yè)化體系，買來優(yōu)質(zhì)管線既不需承擔(dān)風(fēng)險較高的早期研發(fā)失敗風(fēng)險，也不會增加太多的成本負(fù)擔(dān)，屬于躺著就把錢賺了。

雖然“商業(yè)化”是藥物能否成功的核心，但由于絕大多數(shù)中國藥企尚沒有在美國建立商業(yè)化團隊的能力，因此專注于研發(fā)才是良策。MNC是并不會隨意引進管線的，只有臨床數(shù)據(jù)優(yōu)異，才會吸引MNC的關(guān)注。

02百濟神州屬“非典型”樣本

當(dāng)然，把中國創(chuàng)新藥的歸宿歸結(jié)為授權(quán)給MNC有些過于絕對了，因為百濟神州就是中國創(chuàng)新藥海外獨立商業(yè)化的典型案例，僅今年上半年百濟神州的“拳頭”產(chǎn)品澤布替尼就實現(xiàn)11.26億美元營收，同比增長116.7%，其中有8.31億美元是由美國市場貢獻的，占澤布替尼總營收的73.8%。

作為中國首款“十億美元分子”，澤布替尼的成功與美國市場的銷售放量是分不開的，這樣的數(shù)據(jù)已經(jīng)足以說明，百濟神州獨立進行商業(yè)化是成功的。因此很多人將百濟神州視為中國創(chuàng)新藥企的標(biāo)桿，但實際上百濟神州的成功很難復(fù)制，它更像是一個“非典型”樣本。

百濟神州雖然僅用半年時間就在美國市場取得8.31億美元的澤布替尼銷售額，但這卻幾乎是耗費147.64億美元所建立的（2019年至2024年中報總經(jīng)營支出）。僅今年上半年，百濟神州的總經(jīng)營支出就高達17.96億美元，不要說花這么多錢了，就算是能一次性拿出這么多錢的中國藥企都沒有幾家。

圖：百濟神州總經(jīng)營支出與研發(fā)支出，來源：錦緞研究院

與研發(fā)費用相對比，百濟神州花在“商業(yè)化”上的錢也一直遠(yuǎn)高于研發(fā)費用，很多人都質(zhì)疑百濟神州研發(fā)花錢多而導(dǎo)致虧損，但實際上自建渠道才是百濟神州真正燒錢的地方。澤布替尼是直接“頭對頭”擊敗伊布替尼的，但就是這樣優(yōu)異的臨床數(shù)據(jù)也需要近150億美金去鋪渠道，坦率而言這樣的成功真的來之不易，而且在這過程中充滿了風(fēng)險。

隨著澤布替尼美國市場的持續(xù)放量，百濟神州經(jīng)營層面盈利的日子已經(jīng)不遠(yuǎn)了，甚至澤布替尼的營收天花板將遠(yuǎn)高于此，但這是耗費百億美金才建立起來的，普通玩家沒有雄厚資本支撐的話很容易就被拖垮了。

就現(xiàn)階段而言，百濟神州已經(jīng)利用澤布替尼在美國市場的商業(yè)化表現(xiàn)，向市場證明它的商業(yè)化能力是不虛MNC�？善浜罄m(xù)還是會面臨其他新的問題，那就是MNC可以通過研發(fā)或者源源不斷的資本操作引進新的管線，而百濟神州卻暫未在這些方面證明自身，這無疑為其后續(xù)美國市場的經(jīng)營埋下了一個“不穩(wěn)定”的伏筆。

03合作是更理性的選擇

對于百濟神州這種“豪賭”美國市場的策略，市場是存在明顯分歧的。即使百濟神州已經(jīng)成為“十億美元分子”，但其股價卻仍處于歷史底部區(qū)間，與“瘋狂”的百濟神州相比，市場更青睞于“理性”的藥企。

歷數(shù)最近一年股價表現(xiàn)優(yōu)異的藥企，幾乎都是以不菲的價格將核心管線授權(quán)給了MNC，如傳奇生物、科倫博泰、康方生物、亞盛醫(yī)藥等。通過License-out授權(quán)，國內(nèi)藥企無需再去考量后續(xù)商業(yè)化策略，只需配合MNC做好臨床就好。

以投資視角觀測，越是接近商業(yè)化的管線，越容易賣出較高的價格。創(chuàng)新藥研發(fā)風(fēng)險大，臨床后期的管線確定性更高，MNC也更能衡量管線的價值。License-out授權(quán)相當(dāng)于提前兌現(xiàn)創(chuàng)新管線價值。對于創(chuàng)新藥企來說，高額的首付款相當(dāng)于將管線價值提前釋放，后續(xù)也能分得不菲的銷售分成，MNC也能從中取得一定的利潤空間。

《晏子春秋》中曾提出“不吃全魚”的典故：吃魚的話只吃一面，不翻吃另一面，表明凡事要留有余地，不要過于貪心。這個典故用在中國創(chuàng)新藥身上同樣再合適不過，大多數(shù)創(chuàng)新藥企沒有必要非得自己去美國賣藥，其實與MNC合作共贏才是更理性的選擇。

這也是為何在國內(nèi)創(chuàng)新藥股價連年下跌的情況下，能夠?qū)⒑诵墓芫�License-out給MNC的企業(yè)更受關(guān)注的原因。最典型的案例就是亞盛醫(yī)藥，在將耐立克授權(quán)給武田制藥之前，亞盛醫(yī)藥被市場嚴(yán)重低估，股價持續(xù)在底部徘徊。然而，隨著亞盛醫(yī)藥成功將耐立克以93.6億元的總交易金額授權(quán)給武田制藥，市場也逐漸開始重新認(rèn)識亞盛醫(yī)藥，股價已經(jīng)較授權(quán)之前上漲了2.5倍。

百濟神州自建商業(yè)化團隊的方式，固然將藥品的利潤空間拉滿，但也同樣需要耗費巨大的財力，從商業(yè)角度考量確定性是并不高的。與之相反，創(chuàng)新藥企將管線高價License-out授權(quán)給MNC，則是提前鎖定了管線的利潤，將準(zhǔn)入的不確定性轉(zhuǎn)化為確定性，目前的市場環(huán)境顯然更青睞于這種模式。

當(dāng)然，隨著市場情緒的回暖，投資者或?qū)⒆兊酶�加激進，百濟神州自建商業(yè)化團隊的模式或?qū)�獲得更多投資者的認(rèn)可，畢竟能夠獨自在美國將創(chuàng)新藥商業(yè)化，可能百濟神州確實是唯一一家。

對于絕大多數(shù)的創(chuàng)新藥企而言，研發(fā)能力才是他們發(fā)展的第一性，只有將全部注意力都投入到研發(fā)之中，爭取做出優(yōu)秀的臨床數(shù)據(jù)，才能獲得MNC的關(guān)注，進而獲得投資者的認(rèn)可。

“商業(yè)化”確實是藥物能否成功的核心，而“臨床數(shù)據(jù)”才是多數(shù)中國藥物能否成功的核心。

       原文標(biāo)題 : 爆款藥物是賣出來的