《港灣商業(yè)觀察》施子夫 

在醫(yī)用敷料賽道占有半壁江山的哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司（以下簡稱，敷爾佳）2024年半年度業(yè)績不太樂觀。

公開數(shù)據(jù)顯示，2016-2022年，我國醫(yī)用敷料市場復合增長率達到10.13%。2023年醫(yī)用敷料市場規(guī)模約為123億元，同比增長13.64%。就目前而言，醫(yī)用敷料行業(yè)已進入白熱化競爭階段，老玩家格局已顯，新玩家還在不斷涌入。這個曾經(jīng)的藍海市場也慢慢走向紅海。

行業(yè)不斷內(nèi)卷之下，敷爾佳交出了一份增收不增利的半年報成績單，面對業(yè)績困境公司又該如何突破當前瓶頸？ 

01

增收不增利，被券商下調(diào)盈利預測 

 “面膜生意”并不見得愈發(fā)好做。 2024年上半年，敷爾佳實現(xiàn)營收9.40億元，同比增長8.17%；歸屬于上市公司股東的凈利潤3.40億元，同比下降3.71%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤3.24億元，同比下降5.47%。

從銷售模式上看，于上半年中，敷爾佳明顯調(diào)整了來自線上渠道的收入。報告期內(nèi)敷爾佳線上渠道收入4.72億元，占比50.26%；線下渠道收入4.67億元，占比49.74%。而在2023年同期，敷爾佳線上、線下實現(xiàn)的收入金額分別為3.92億元、4.77億元，占比分別為45.13%、54.87%。

在線上渠道中，又細分為直銷以及代銷、經(jīng)銷。報告期內(nèi)，敷爾佳來自線上直銷的收入金額為4.26億元，占比45.38%；來自線上代銷、經(jīng)銷的收入金額為4581.95萬元，占比4.88%。

按照主營業(yè)務分類，報告期內(nèi)敷爾佳醫(yī)療器械類產(chǎn)品實現(xiàn)收入4.59億元，化妝品類實現(xiàn)收入4.81億元，兩大業(yè)務分別占當期收入的48.83%、51.16%。需要指出的是，從單價的角度看，兩大主營產(chǎn)品的單價均較上一年同期出現(xiàn)了下滑。2024年上半年，醫(yī)療器械類、化妝品類的平均單價分別為43.52元/盒，36.29支、瓶，而在上一年同期單價分別為45.15元/盒，43.14支、瓶。

在毛利率上，2024年上半年敷爾佳醫(yī)療器械類、化妝品的毛利率分別為81.29%、81.53%，較2023年上半年分別下滑4.56%，增長0.93%。 對于上半年凈利潤下滑的原因，敷爾佳在半年報中表示，主要系線上銷售占比增長帶動相關(guān)銷售費用增加、公司北方美谷基地啟用后折舊攤銷費用增加以及持續(xù)加大研發(fā)投入所致。

根據(jù)東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2021-2023年，敷爾佳當期實現(xiàn)營業(yè)收入16.50億元、17.69億元和19.34億元，營收增速分別為4.08%、7.25%和9.29%；當期公司實現(xiàn)歸屬凈利潤分別為8.06億元、8.47億元和7.49億元，歸屬凈利潤增速分別為24.38%、5.15%和-11.56%。

2024年一季度，敷爾佳實現(xiàn)營收4.9億元，同比增長9.65%；歸屬凈利潤1.52億元，同比下滑4.77%。 2024年第二季度，敷爾佳實現(xiàn)營收5.31億元，同比增長7.06%；歸母凈利潤1.89億元，同比減少2.83%；扣非歸母凈利潤1.82億元。

國聯(lián)證券研報顯示，2024年上半年凈利潤下降主要系線上銷售占比增長帶動相關(guān)銷售費用增加、公司北方美谷基地啟用后折舊攤銷費用增加以及持續(xù)加大研發(fā)投入所致。2024年上半年，敷爾佳綜合毛利率81.4%，同比減少1.4個百分點；銷售費用率32.0%，同比增長6.63個百分點；管理費用率4.8%，同比減少0.2個百分點；歸母凈利率36.22%，同比減少4.47個百分點。

天風證券則表示，預計隨著醫(yī)美β逐步修復、功效護膚賽道上行，敷爾佳憑借線上線下渠道深耕的能力及持續(xù)提升的產(chǎn)品力&品牌力&營銷力，市占率有望進一步提升�？紤]外部環(huán)境影響及上半年業(yè)績情況，下調(diào)盈利預測，預計24-26年歸母凈利潤7.9/8.6/9.6（原9.7/10.8/12.0億元），對應PE14/13/12x，維持“買入”評級。 

02

銷售費用越來越高，三大風險引發(fā)關(guān)注

 從數(shù)據(jù)來看，受外界詬病較多的敷爾佳重營銷、輕研發(fā)的情況，在此份半年報中愈加突出。

2024年上半年，敷爾佳銷售費用3.01億元，同比增長36.39%；管理費用4507.77萬元，同比增長3.76%；研發(fā)投入1579.84萬元，同比增長43.21%。

拉長時間線來看，從2021-2023年，敷爾佳的銷售費用分別為2.64億元、3.90億元和5.32億元，合計投入金額達到了11.86億，銷售費用率分別為16.01%、22.06%和27.53%。而同一時期公司研發(fā)投入金額分別為524.3萬元、1543萬元和3284萬元，三年合計不到6000萬元。 2024年上半年，敷爾佳銷售費用率為32.03%，上年同期為25.40%。

可以看出，對于業(yè)績下滑，敷爾佳方面選擇加碼銷售投入，而重營銷輕研發(fā)的商業(yè)策略是否行之有效，還有待商榷。 國聯(lián)證券指出，考慮到公司電商轉(zhuǎn)型驅(qū)動線上較高增速，銷售費率邊際有一定上行，預計公司2024-2026年收入分別為20.84/22.72/24.92億元，對應增速分別為7.8%/9.0%/9.7%；歸母凈利潤分別為7.56/8.19/8.97億元，對應增速分別為0.9%/8.4%/9.5%；EPS分別為1.89/2.05/2.24元/股，以8月29日收盤價計，對應2024-2026年P(guān)E分別為15.1x、13.9x、12.7x，維持“增持”評級。

國聯(lián)證券給出的風險提示有三大點：

1，行業(yè)競爭激烈的風險：公司面臨著來自行業(yè)內(nèi)諸多品牌企業(yè)的競爭，如果公司不能采取有效手段應對激烈市場競爭，例如未能準確把握目標消費者需求，未能及時開發(fā)出適銷對路的產(chǎn)品，未能及時布局新型銷售渠道等，公司將面臨市場份額和盈利能力下滑的風險。

2，線上渠道營銷費用增加的風險：目前，線上渠道競爭相對激烈，市場推廣投入持續(xù)增加，尤其是線上銷售平臺的營銷費用增長較快，未來公司銷售費用可能持續(xù)增長，若上述銷售費用投入無法取得預期效果，則可能使公司盈利能力下滑。

3，技術(shù)研發(fā)風險及新產(chǎn)品與市場需求不匹配風險：公司在進行技術(shù)研發(fā)推出新產(chǎn)品前需要依靠行業(yè)內(nèi)的經(jīng)驗及市場敏銳度對當前階段市場特征的變化進行分析及拆解。通過分析消費者的潛在需求后決定后續(xù)推出的新產(chǎn)品及銷售策略。若由于新研發(fā)產(chǎn)品未能滿足消費者的潛在需求、公司未能制定出貼合的銷售策略或推廣情況不及預期、消費者使用產(chǎn)品后產(chǎn)生不好的體驗，則會影響公司新產(chǎn)品的銷售，進而對公司的經(jīng)營活動造成不利影響。同時公司技術(shù)研發(fā)項目由于費用投入大，孵化周期長，過程中存在很多不可控因素，亦存在孵化風險，亦可能對公司的經(jīng)營活動造成不利影響。 

03

二股東欲清倉離場，面膜的沖突與競爭

 另外，敷爾佳二股東“清倉離場”一事也受到外界較高關(guān)注。

7月30日，敷爾佳發(fā)布關(guān)于首次公開發(fā)行前已發(fā)行股份部分解除限售并上市流通的提示性公告。 根據(jù)公告顯示，本次申請解除股份限售的股東為哈爾濱三聯(lián)藥業(yè)股份有限公司（以下簡稱，哈三聯(lián)）、朱洪波（敷爾佳原監(jiān)事會主席）、股東閆天午、韓金平、王鑫磊、許小明（敷爾佳現(xiàn)任監(jiān)事會主席）。

根據(jù)哈三聯(lián)承諾情況，哈三聯(lián)于2021年2月9日取得公司股份，截至目前已滿 36個月，敷爾佳于2023年8月1日上市，鎖定期將于2024年7月31日屆滿。

本次解除限售的股份數(shù)量為1908.5萬股，占公司總股本的4.77%；本次可實際上市流通的股份數(shù)量為1851.5萬股，占公司總股本的4.63%。其中，哈三聯(lián)解除限售數(shù)量1800萬股敷爾佳A股股票，占敷爾佳總股本的比例為4.5%。 而根據(jù)公開信息披露，哈三聯(lián)系敷爾佳持股4.5%股東，此次清倉系哈三聯(lián)清倉其所敷爾佳全部股份。

在9月27日的投資者關(guān)系活動記錄表上，敷爾佳表示，根據(jù)哈三聯(lián)公告，其根據(jù)股票市場行情擇機出售公司股票。哈三聯(lián)在符合法律法規(guī)及監(jiān)管規(guī)則的前提下處置其持有的公司股票是其作為公司股東享有的法定權(quán)力；哈三聯(lián)本次減持計劃是對其股票資產(chǎn)的規(guī)劃與管理行為。

哈三聯(lián)承諾在持股鎖定期滿后2年內(nèi)減持的，減持價格不低于公司首次公開發(fā)行股票的發(fā)行價格（若公司上市后發(fā)生派息、送股、資本公積轉(zhuǎn)增股本等除權(quán)除息行為的，上述發(fā)行價格為除權(quán)除息后的價格）。目前哈三聯(lián)不具備減持條件。

而更令大眾可以聯(lián)想的是，在今年5月28屆CBE中國美容博覽會商，哈三聯(lián)展示了自主研發(fā)生產(chǎn)的醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復貼（白膜/黑膜）、醫(yī)用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白修復貼（白膜/黑膜），熟悉敷爾佳的消費者想必對敷爾佳旗下醫(yī)用透明敷料并不陌生。 

二股東清倉離場又與敷爾佳直接展開正面交鋒，這場交戰(zhàn)還會有精彩的后續(xù)嗎？（港灣財經(jīng)出品）

       原文標題 : 敷爾佳超高的銷售費用：被下調(diào)盈利預測，三大風險引發(fā)關(guān)注