如何贏在當下及未來？

作者：劉峻

編輯：王興

風品：楊愛國

來源：首財——首條財經研究院

2月10日，百神藥業(yè)更新IPO招股書。3月3日申請獲深交所受理。

速度著實不慢，攜全面注冊制東風，能否如愿呢？

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對賭協(xié)議壓身、供應商疑云

此次上市，董事長付誠可謂重任在肩。從父親付志高手里接過“帥旗”，子承父業(yè)的付誠與百神藥業(yè)一樣，也面對一次價值自證。

聚光燈下，兩者挑戰(zhàn)不算少。

比如對賭協(xié)議。

早在2012年3月28日，付志高就與新興基金簽訂《股份轉讓協(xié)議》，約定付志高將百神藥業(yè)200萬股股份以6.5元/股價格轉讓給新興基金，隨后雙方簽訂對賭協(xié)議：百神藥業(yè)需在2014年6月30日前上市。

好在雖沒達成，新興基金并未要求回購股權，如今仍在百神藥業(yè)股東之列。這是由于2022年4月28日，兩者簽訂了《股權轉讓協(xié)議之補充協(xié)議（二）》，約定此前條款終止。

不過，雙方也有對賭效力恢復的約定，即公司首次公開發(fā)行股票并上市的申請在2022年6月30日前未被證監(jiān)會受理，或2023年12月31日前未成功上市，則對賭條款效力恢復，新興基金有權要求付志高回購其持有的公司股權。

掐指算來，對賭協(xié)議壓身，留給付誠的時間不足10個月。

然審視百神藥業(yè)，還有謎團待解，比如空殼子公司質疑。

據招股書披露，百神藥業(yè)目前有4家全資子公司，分別為百神醫(yī)藥、深圳百神、百神生物及深圳佰森康，以及1家控股子公司百神昌諾。

其中，3家全資子公司為2022下半年新成立的公司，深圳百神、百神生物注冊于2022年9月16日，注冊資本均為5000萬元，實繳資本為0，參保人數(shù)為0；深圳佰森康注冊于2022年12月6日，實繳資本為0，參保人數(shù)為0。由此被一些輿論質疑為空殼公司。

此外，證監(jiān)會反饋意見，曾要求公司說明北京國際廣告?zhèn)髅郊瘓F、安徽夏達企管等主要推廣服務商提供的具體服務內容，安徽夏達企管、山東聚倩商務咨詢等2020年成立即成為主要服務商、為發(fā)行人提供大額服務原因，與其人員數(shù)量、專業(yè)學歷、實控人或管理人員從業(yè)經歷（服務能力）是否匹配。

而新版招股書中，依然未檢索到相關說明。

據樂居財經，安徽夏達企業(yè)管理有限公司，實繳資本0，參保人數(shù)17人，公司目前已注銷。山東聚倩商務咨詢有限公司同樣實繳資本0，參保人數(shù)0。

更值注意的是，2021年新增的原材料供應商亳州宇緣生藥業(yè)，2021年1月6日成立，當年即成為百神藥業(yè)第二大供應商，2022上半年又躍升第一大供應商。

據企查查，亳州宇緣生藥業(yè)注冊資本500萬元，實繳資本0，參保人數(shù)0。由此有輿論質疑是否有空殼公司跡象？交易合理性是否存疑？

2

銷量下滑、成本壓力

中成藥“煩惱”何解？

公開信息顯示，成立于2001年的百神藥業(yè)，專業(yè)從事中藥領域研發(fā)、生產和銷售業(yè)務；主要產品包括中成藥和中藥配方顆粒。

目前擁有，活血止痛膠囊、健脾八珍糕、蛇膽陳皮口服液、強力枇杷露等 8 種主要產品，應用范圍覆蓋骨骼肌肉類、健胃類、止咳平喘類等多個用藥領域；在中藥配方顆粒領域，有當歸、黃芪、法半夏、黨參配方顆粒等。

2019 -2022上半年（報告期內），百神藥業(yè)營收為5.16 億元、5.51 億元、6.26 億元、2.68 億元，呈逐年上升趨勢，值得肯定。

但一些槽點也值審視。

報告期內，公司產品銷售結構出現(xiàn)較大變動，中藥配方顆粒的銷售占比分別為 39.68%、49.56%、57.54%、60.73%，逐年上升；而中成藥銷售金則逐年下跌，分別為 3.09 億元、2.78 億元、2.65 億元和 1.05 億元。

追其原因，銷售模式或是一個考量：中藥配方顆粒主要采用直銷模式，中成藥產品主要采用經銷模式，包括配送經銷模式及傳統(tǒng)經銷模式。

報告期內，百神藥業(yè)經銷商量不斷下滑，分別為 1980 家、1888 家、1646 家、1404 家，2020 年 -2022 年上半年，分別減少了 92 家、242 家及 242 家。

此外，還與產品單價有關。作為中成藥銷售主力的活血止痛膠囊、健脾八珍糕，平均售價下跌，2022 上半年兩種產品的平均售價較 2019 年分別下降了 17.31%、28.55%。

同時，蛇膽陳皮口服液、強力枇杷露、靈芝浸膏片、八珍益母丸等銷售單價也在 2021 年或 2022 年出現(xiàn)不同程度下降。以靈芝浸膏片和八珍益母丸為例， 2022 上半年平均售價分別下降 19.06%、19.44%。

另一廂，成本壓力肉眼可見。2020 年-2021 年，活血止痛膠囊銷售收入分別為 2.26 億元和 2.09 億元；營業(yè)成本分別為 3066.49 萬元和 3323.66 萬元。一降一升，甘苦自知。

另一主要產品健脾八珍糕，也不算輕松。比如2021 年，營收增幅為 66.99%，成本增速則達 133.04%。

2019 年-2022 上半年，中成藥毛利分別為 2.45 億元、2.28 億元、2.1 億元及 8004.19 萬元，持續(xù)下滑；毛利率為 79.38%、82.22%、79.17%、76.05%。

盡管中藥配方顆粒的毛利率逐年上升，期內分別為 80.35%、81.19%、84% 及 84.94%。但增速不及中成藥降速，最終導致主營業(yè)務毛利率連續(xù)兩年上漲后，在 2022 上半年出現(xiàn)下降，為81.47%，較 2021 年下降 0.44 個百分點。

如何提振中成藥業(yè)務、改善毛利率，是百神藥業(yè)、付誠的另一急迫考題。

3

重營銷輕研發(fā)、 供應商疑云

靠啥驅動成長？

自然，降費提質是關鍵。

報告期內，企業(yè)凈利分別為 5561.4 萬元、8069.04 萬元、1.14 億元和 6513.66 萬元，凈利潤率為 10.77%、14.64%、18.19% 和 24.26%。

整體增勢可圈可點，可高企銷售費同樣不可不察。

報告期內，百神藥業(yè)銷售費分別為 2.98 億元、3.03 億元、3.32 億元及 1.33 億元，三年半合計 10.67 億元，是同期凈利和的三倍還多。

各期銷售費用率分別為 57.77%、55.02%、53.03% 及 49.72%，遠高于同行可比公司銷售費用率均值的 50.74%、47.42%、47.16%、43.79%。

其中，市場及學術推廣費占銷售費比近九成，各期分別為 2.58 億元、2.64 億元、2.9 億元及 1.15 億元，占比營收分別為 49.91%、47.86%、46.39%、43%，而同行可比公司均值為 31.48%、35.92%、35.65%、34.45%。

此外，公司調劑服務費分別為 1199.71 萬元、1342.14 萬元、1430.94 萬元、669.14 萬元，逐年上漲。

證監(jiān)會曾對該項費用的主要構成提出質疑。

新版招股書中，百神藥業(yè)解釋稱，調劑服務費是公司在銷售中藥配方顆粒時，委托外部第三方對調配設備進行管理維護，并按處方對中藥配方顆粒進行調劑以及收集反饋相關數(shù)據等發(fā)生的服務費用。

玩味在于，對于外包調劑服務是否合理，以及每年上千萬的調劑費流向哪些第三方等關鍵信息，百神藥業(yè)并未給出合理解釋。

與高銷售費形成強反差，研發(fā)費用率常年低于行業(yè)均值。

期內，同業(yè)可比公司研發(fā)費用率分別為 3.43%、3.35%、3.84% 和 3.09%，而百神藥業(yè)為 2.24%、2.25%、2.83% 及 2.36%。

報告期內，研發(fā)費分別為 1158.35 萬元、1405.32 萬元、1768.65 萬元和 633.5 萬元，三年半來研發(fā)費合計 4965.82 萬元，不及同期銷售費 10.67 億元的零頭。

不禁疑問，是否過于重營銷輕研發(fā)？銷售費為啥這么高？到底靠啥驅動成長？核心競爭力幾何？如何贏在當下及未來？

作為一家藥企，銷售費高企、研發(fā)費羸弱、且市場及學術推廣費占據大頭。在提質增效、鼓勵創(chuàng)新、打擊帶金銷售的醫(yī)改大趨勢下，是否有些扎眼呢？

本文為首財原創(chuàng)

       原文標題 : 百神藥業(yè)為啥銷售費這么高？