貴在查漏補缺

作者：李歡

編輯：聞道

風品：夢琪

來源：首財——首條財經研究院

都說一鼓作氣再而衰，三而竭。企業(yè)IPO連挫四遭，還會有onemore的勇氣嗎？

2023年最后一個工作日，聯(lián)交所官網再次披露紐曼思聆訊材料，公司計劃繼續(xù)沖刺港股。掐指算來，自2019年4月踏上IPO長路，兜兜轉轉已四年有余，第五輪沖擊實力底色如何、紐曼思能圓夢呢？

1

核心產品增速放緩 

“搬運工”背后 大供應商依賴隱憂

基本面就是價值面、信心面。

公開資料顯示，紐曼思是一家保健品零售商，主要業(yè)務是銷售和分銷DHA產品，被市場稱為DHA龍頭。

所謂DHA，全名二十二碳六烯酸，是一種Omega-3多不飽和脂肪酸，占到大腦皮質總脂肪酸含量的18%，視網膜視桿細胞脂肪酸的50%。如此重要的脂肪酸，人體無法直接生成，只能從食物中獲取。

青島市營養(yǎng)食品協(xié)會曾發(fā)文指出，補充DHA有助改善認知，改善學習及記憶功能，具有較優(yōu)異的抗發(fā)炎效果。憑借以上功用，DHA被譽為“腦黃金”。

聚焦紐曼思，核心產品是面向懷孕及產后婦女、嬰幼兒至兒童母嬰消費者的藻油DHA。旗下DHA產品定位為高端及優(yōu)質營養(yǎng)品。

2020年、2021年、2022年及2023上半年，紐曼思旗下藻油DHA產品銷售額分別占總收益的87.0%、91.9%、92.7%及93.5%，持續(xù)增長、堪稱妥妥創(chuàng)收支柱。

且藻油DHA產品的高毛利拉升了企業(yè)毛利率。報告期內，該品毛利率為75.4%、74.9%、76%、76.7%。同期紐曼思銷售毛利率為73%、74.4%、76.1%和75.8%。

考量在于，企業(yè)盈利成長性并不算好。據(jù)藍鯨財經，2016年至2022年，紐曼思營收從0.97億元升至3.67億元，凈利潤卻只由0.15億元漲至0.88億元。

好在2023上半年有可喜改觀，營收1.92億元，同比上升4.57%；凈利0.77億元，同比大漲168.67%。

但需警惕的是，核心產品藻油DHA增速出現(xiàn)放緩。2020-2022年，該品銷量為891件、1347件和1480件，同比增速51.17%、9.87%。

細觀2023上半年的營利雙增，與產品漲價不無關系。藻油DHA產品銷量同比僅增3.93%，平均售價則由230.4元/件漲至240.3元/件。

毋庸置疑，產品漲價能快速拉升業(yè)績。但其也有邊際效應、雙刃效應，改善的可持續(xù)性要打個問號。

審視供應鏈，企業(yè)高度依賴前五大供應商。

2020-2023上半年，紐曼思向五大供應商作出的采購分別占總采購約95%、90.7%、92.7%及93%。其中，向最大供應商的采購額占比達56.5%、56.8%、42.6%及33.1%，捆綁度之高肉眼可見。

細分供應商，主要包括在中國、美國及香港成立的藻油DHA產品、益生菌產品、維生素產品、藻鈣產品及奶粉產品的供應商；在中國成立的包裝服務供應商；以及在中國成立的原材料（包括藻油DHA及多維營養(yǎng)素）供應商。

截至最后可行日期，紐曼思共有46名員工。其中，執(zhí)行董事及高級管理層9人，銷售及營銷13人，會計及財務4人，行政及人力資源4人，物流17人，無專職研發(fā)人員。

不做研發(fā)、不生產，公司直接向供應商采購原材料，通過OEM貼牌生產紐曼思產品。模式足夠輕盈、有助體量擴張、高毛利率，以至于紐曼思創(chuàng)始人王平將這種模式評價為：“好比母嬰行業(yè)的農夫山泉，只做最好的搬運工”。

然而如同硬幣兩面，最好“搬運工”背后，過于依賴供應商，企業(yè)的成長性、獨立性、穩(wěn)健力、核心競爭力如何值得審視。比如最新招股書就指出，由于紐曼思部分藻油DHA成品是在美國加工再出售給電商公司，由于中美貿易摩擦，其DHA藻油軟膠囊已被加征25%的關稅。

2

第二曲線路漫漫

奶粉供應商踩雷

木桶效應告訴我們，無論桶子多高、短板決定容積。紐曼思也深知該道理，積極培育新增長點。

據(jù)招股書，除了藻油DHA產品，紐曼思旗下還擁有益生菌產品、維生素產品、多維營養(yǎng)素產品、藻鈣產品、奶粉產品。

截至2023年6月底，益生菌產品營收990.8萬元，維生素為39.4萬，多維營養(yǎng)素食品為67.8萬元；藻鈣為23.6萬元；奶粉為117.8萬元。藻油DHA則達1.79億元，占總營收比進一步增至93.5%。

第二大品類益生菌產品的營收占比從2020年的10.6%降至2023上半年的5.2%，至于維生素、多維營養(yǎng)素、藻鈣等產品的營收占比均不足1%，幾乎可忽略不計。顯然，第二增長曲線仍未顯現(xiàn)，培育之路漫漫。

2019年，紐曼思第一次遞表港交所時，曾計劃將募資款用于尋求對澳洲或新西蘭羊奶產品公司的收購機會。

招股書稱，羊奶被視最接近人類母乳的替代品，且致敏原較少及具有各種實際益處，包括促進食物營養(yǎng)吸收，公司目前既有產品未能提供該主要功能。

第四次遞交的招股書也顯示，公司計劃以5-10倍市盈率收購一家年收入在2000萬-9000萬港元的國外羊奶企業(yè)，正考慮8家潛在收購標的，收購估值上限為1.25億港元。

但瀏覽最新招股書，募資用途中已無收購羊奶企業(yè)表述。募資主要有六方面考慮，分別是捕捉市場機會以擴展業(yè)務；提高品牌知名度、地位及市場版圖；進入資本市場；擴大股東基礎及增加買賣股份流通性；提高客戶及供應商對本集團的信心；吸引及保留人才。

追其原因，或與奶粉供應商踩雷，以及奶粉新國標推行有關。

招股書披露，紐曼思旗下奶粉產品包括1段嬰兒配方（「1段配方」）及四種其他非1段配方五種產品，均從澳大利亞和新西蘭進口。

2022年4月，公司奶粉供應商G卻因2020年2月生產的一批1段配方（但不是非1段配方）隨機抽樣檢查中發(fā)現(xiàn)含有香蘭素，被國家市場監(jiān)督管理總局罰款960萬元。

誠然，紐曼思采購的奶粉產品與被查出含有香蘭素的并非同一批次產品，且已在2023年10月與供應商G終止奶粉產品訂立的所有協(xié)議。但上述處罰事件畢竟對企業(yè)聲譽、產品銷售無益。

據(jù)藍鯨財經，2022年及2023上半年，紐曼思向供應商G采購分別約40.7萬件及31.8萬件奶粉產品，盡管營銷及推廣上作出努力，2022年僅銷售約1.8萬件，當年紐曼思計提奶粉產品存貨1769.9萬元，并產生非經常性虧損8150萬元。

2023年2月，被稱“史上最嚴”的奶粉新國標實施，各家爭奪入場券，行業(yè)優(yōu)勝劣汰、頭部效應加速。

2023年上半年，紐曼思賣出6千件奶粉產品。公司董事認為，奶粉產品銷售業(yè)績不理想是由一系列紐曼思無法控制的意外事件造成的。并無計劃短期內恢復奶粉業(yè)務。

行業(yè)分析師郭興表示，隨著奶粉“新國標”施行，配方、品質、特色創(chuàng)新成為核心競爭力，疊加出生率下滑、消費趨于理性、國產品牌崛起，存量競爭更考驗實力底色，部分借助貼牌打開中國市場的洋產品生存空間越來越小。而奶粉市場變天，也給紐曼思提了一個醒，從體量到質量，各行各業(yè)的轉型升級更突出產品力自控的重要性，要想快速培育第二曲線，需要特色突圍，產品運作方式有無反思精進處？

3

家族企業(yè)利弊 

分紅、營銷面面觀

商海爭渡靠船長。

穿透股權結構可知，紐曼思是名副其實的“夫妻店”。創(chuàng)始人王平及其妻子崔娟分別持股91%和9%遠東財富管理（中國有限公司），進而實現(xiàn)對紐曼思的100%控股，“家族企業(yè)”色彩較濃郁。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，企業(yè)發(fā)展早期，家族管理有利于運營穩(wěn)定性、決策高效性。而成長到一定規(guī)模后，現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。家族企業(yè)治理透明性、決策先進性、開放性、精準度前瞻度，團隊人才培養(yǎng)、提升空間等都是輿論焦點。

招股書顯示，報告期內發(fā)現(xiàn)了若干公司（公司X及公司Y），在其產品上分別使用與我們的注冊商標「紐曼思」及「紐曼思」相同或相似的品牌名稱。為維護品牌形象，紐曼思起訴了公司X及公司Y。

行業(yè)分析師王婷研表示，紐曼思的商業(yè)模式，品牌是根基。對商標維護非常有必要。隨著企業(yè)發(fā)展、尤其一旦成功上市名利雙收，相應的模仿山寨恐將增多，如何探索一條長效機制防范于蔚然，迫在眉睫。長遠計，要想立足資本市場、搏出好估值，還需靠核心產品說話、加固競爭護城河。

往期看，不做重大研發(fā)、不生產，紐曼思費用投入多聚焦于營銷。2020-2022年以及2023上半年，公司推廣開支為1680萬元、2560萬元、3120萬元、2080萬元。其中，2023上半年同比增長63.8%。其中一個主要營養(yǎng)品品牌產生的營銷及推廣開支就約占全年收益的22%。

渠道方面，紐曼思更偏愛線上。報告期內，推廣開支中分別有40.4%、49.3%、68.7%及65.0%，用于向電商公司購買品牌營銷及推廣產品以在網購平臺推廣產品。

行業(yè)分析師郭興表示，伴隨流量紅利見頂，相應費用逐漸高企，平臺話語權加大，若過于押寶依賴，紐曼思需警惕損傷本就羸弱的盈利能力。

一句話，紐曼思想如愿上市，需要精進的地方、花錢的地方依然很多。錢要花在刀刃上。

2020年至2022年，企業(yè)分別宣派股息約2100萬元、6100萬元及5100萬元。自然這些分紅大部進了王平夫婦口袋。是否有益公司長遠發(fā)展？一邊分紅一邊融資，到底缺不缺錢？

4

水大養(yǎng)大魚 貴在自我進化

做企業(yè)，如同人生，沒有誰能一直一帆風順。曲折中前行，螺旋式發(fā)展，才符合規(guī)律。

據(jù)弗若斯特沙利文，由于消費者對健康和營養(yǎng)的認識和購買力不斷提高，以及中國人望子成龍的文化，中國母嬰保健品市場規(guī)模在2022年達到約922億元，預計仍將進一步增長。

聚焦紐曼思的藻油DHA產品，人氣也在不斷攀升。2017年至2022年中國市場零售銷售價值由48.86億元增至98.33億元，復合年增長率約15.0%。預計2027年達到174.07億元，復合年增長率約12.1%。

賽道依然藍海，這是紐曼思屢敗屢戰(zhàn)港交所的最大底氣。更喜人的是，企業(yè)也懷有進化意識、危機意識。審視市場，觀照自身，積極尋求產品與市場的同頻共振。

紐曼思曾表示：“只要消費者喜歡，紐曼思就去做，從而鏈接到更具體的用戶購買需求”。

以2023年為例，推出了即食型益生菌粉劑，該品憑借更有效的復合益生菌+益生元配方、更嚴謹?shù)碾p層密封包裝、更方便的食用方式，滿足了母嬰家庭消費者需求。

除了產品端推陳出新，紐曼思還積極布局生產研發(fā)、渠道布局、消費鏈接、品牌力建設和營銷。強化了上游供應鏈管理，并形成全矩陣產品體系和嚴格的質量管控。

當前，我國營養(yǎng)品市場仍處“大而散”現(xiàn)狀，超50％的營養(yǎng)品品牌年營收額在5000萬元以下，年營收額5億以上者占比僅7.4％。品牌頭部集中度遠低于奶粉、紙尿褲等成熟品類。

這意味著，占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢的紐曼思不缺發(fā)展?jié)摿�。若能順利赴港上市，有望鞏固競爭�?yōu)勢。

但還是那句話，大市場更強競爭，市場一日千里，即使王者也無躺贏可能。想要吃透藍海紅利、做大更強，就必須不斷進化自我、補齊短板。

勝利不是戰(zhàn)勝敵人，而是提高自己。只要每天進步1%，那就是成功。若從此看，IPO如同一次實力閱兵，每一次折戟固然夠痛，但都讓企業(yè)看清自己短板、督促其查漏補缺。如能借此及時糾偏、完善，企業(yè)發(fā)展大道會越走越寬，上市便是水到渠成。

五戰(zhàn)IPO，紐曼思離水到渠成還有多遠呢？

本文為銠財原創(chuàng)

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       原文標題 : 紐曼思五戰(zhàn)港交所 短板知多少、離水到渠成多遠？