本文來源：智能網(wǎng)聯(lián)汽車網(wǎng)

／ 導讀 ／

傳感－決策－執(zhí)行三大環(huán)節(jié)全面布局，Waymo 技術及商業(yè)化進程持續(xù)領先。自動駕駛高技術壁壘導致馬太效應明顯，芯片巨頭和 Tier 1 持續(xù)領先。Waymo 自動駕駛?cè)�產(chǎn)業(yè)鏈布局，傳感層采用激光雷達主導方案，決策層與英特爾合作打造適用于所有路況的 Level 4 以上級別自動駕駛計算平臺，執(zhí)行層追求極致安全。

自主研發(fā)單車智能全方位技術，在第五代 Waymo Driver 中已將成本降至 50％；虛實結(jié)合的路測方針助力測試數(shù)據(jù)全面領先，道路測試里程呈指數(shù)級增長，已于 2020 年 6 月突破 2500 萬英里。隨著對行業(yè)認知的深入，Waymo 不再僅僅采買車輛，而是增加了提供自動駕駛解決方案供應商的角色，對外態(tài)度從封閉到開放。自動駕駛出租、卡車貨運、方案授權(quán)三大商業(yè)模式多點開花，十年內(nèi)有望成為千億收入公司。

自動駕駛產(chǎn)業(yè)鏈分為三大環(huán)節(jié)，高技術壁壘造就高集中度

傳感層：主要分為激光雷達和視覺主導兩派，未來走向融合

可分為車輛信息感知、高精度地圖、環(huán)境信息感知三類，主要玩家包括安波福、博世、大陸等。

車輛信息感知包括高精度定位、陀螺儀、慣性導航；高精度地圖可將預先繪制的 3D 地圖與實時傳感器數(shù)據(jù)進行交叉引用，獲取實時路況信息，精確確定車輛在道路上的位置。

環(huán)境信息感知則分為以 Waymo 為代表的激光雷達主導與以特斯拉為代表的視覺主導（車載攝像頭、毫米波雷達等）兩類技術路線：前者包括激光雷達、毫米波雷達、超聲波傳感器和攝像頭，成本較高，遠距離、全方位探測能力強，分辨率高，但缺乏周圍環(huán)境的顏色和紋理信息；后者不含激光雷達，成本適中，探測角度較小，遠距離探測能力不足，受環(huán)境光照的影響較大，基于人工智能的目標檢測與定位可靠性較低。

我們認為，隨著自動駕駛算法的改進和級別的提高，激光雷達將成為不可或缺的部件，多傳感器呈現(xiàn)高度融合，深化體積縮小、控制集成、成本降低、感知多元等趨勢。

決策層：車規(guī)芯片護城河高，科技巨頭紛紛入局

單車智能決策層計算平臺的關鍵在于芯片與算法。以 AI 芯片為代表的車規(guī)芯片以及圍繞其組建的計算平臺為自動駕駛提供了強大的算力，幫助分析、消化自感知層收集的海量信息，在平衡算力功耗、系統(tǒng)兼容適配、保障汽車安全上均提出了較高的要求。

除了本身高企的技術壁壘，車規(guī)芯片入市前須經(jīng)過北美汽車產(chǎn)業(yè) AEC－Q100、ISO／TS16949 規(guī)范等長達兩年的嚴苛認證流程，要求具有強抗干擾能力，在高溫、潮濕、振動和電磁輻射等復雜工作環(huán)境下均保持穩(wěn)定性能。

目前技術方案提供商主要包括三類，分別是車規(guī)芯片從自研走向商業(yè)化的實力車企，以特斯拉為代表；由消費電子升級成車規(guī)電子、跨界提供 AI 算力的科技巨頭，以英偉達為代表；以輕資產(chǎn)、高靈活性的 Fabless 模式運營的專業(yè)化新興廠商，以地平線為代表。隨著自動駕駛滲透率的提高，標準化的決策層硬件成本將隨規(guī)�；�迅速下降。

Waymo 已宣布與英特爾合作，后者提供 Xeon 處理器、 Arria FPGA（用于機器視覺）以及千兆以太網(wǎng)的解決方案，幫助實時處理信息，打造適用于所有路況的 Level 4 和 Level 5 級別自動駕駛計算平臺。

執(zhí)行層：安全性要求高，線控轉(zhuǎn)向成突破口

執(zhí)行層分為執(zhí)行和控制，主要包括動力、制動、轉(zhuǎn)向、燈光四個方面。作為核心技術，線控執(zhí)行系統(tǒng)分為線控制動、轉(zhuǎn)向和油門，將是未來 ICV 的重要組成部分。出于安全性，對冗余設計和數(shù)據(jù)積累有著較高要求，因此博世、大陸等國外經(jīng)驗豐富的 Tier 1 企業(yè)已占據(jù)優(yōu)勢地位，產(chǎn)品相對成熟且已實現(xiàn)量產(chǎn)供應。

Waymo 車輛執(zhí)行層對安全性要求極高，安裝有極其完備、包括備份制動和備份轉(zhuǎn)向等功能在內(nèi)的冗余系統(tǒng)；轉(zhuǎn)向、制動及控制器都與外界通訊隔離，對外通信加密，嚴格保障了行駛安全。

此外，智能化演進中，線控轉(zhuǎn)向要求同步升級。隨著自動駕駛級別的提高，汽車將逐漸完全脫離駕駛員的控制，對轉(zhuǎn)向系統(tǒng)的可靠性要求更高、更明確，將成為未來行業(yè)突破口。據(jù) BBM System Market，全球線控轉(zhuǎn)向市場預計 2020－2025 年復合年增長率為 5．8％，并于 2025 年達到 423 億美元。

Waymo 技術領先，商業(yè)化落地持續(xù)推進

全面自主研發(fā)大幅降本，建立產(chǎn)品及生態(tài)壁壘

與中國強有力政府不同，歐美缺乏主導方有效推進車路協(xié)同中的路側(cè)基礎設施建設；因此，與百度 Apollo、華為等國內(nèi)玩家不同，Waymo、Cruise等國外自動駕駛龍頭主要專注于研發(fā)單車智能技術。

Waymo 堅持自主研發(fā)單車智能全方位技術，在第五代 Waymo Driver 中已將成本降至 50％。Waymo 涵蓋了高精地圖、硬件設備和軟件系統(tǒng)等單車智能的全方位技術。

其中，高精地圖不同于日常使用的地圖，是高度詳細的 3D 地圖，進入新地區(qū)時需要通過測試車輛上的傳感器來創(chuàng)建、處理數(shù)據(jù)并持續(xù)更新。

硬件設備包括傳感器、電子元器件、天線、外殼和固件等均由 Waymo 自主研發(fā)，其中傳感器主要由激光雷達系統(tǒng)、視覺系統(tǒng)、雷達系統(tǒng)及附加傳感器組成。

Waymo 自動駕駛車輛配備的主激光雷達為 64 線，價格十分高昂，經(jīng)過多年重點研發(fā)，在第四代已將成本下降 90％，并于 2019 年 3 月起開始對外出售。據(jù) Grand View Research，全球激光雷達市場 2020 年－2027 年復合增長率為 13．2％，將于 2027 年達到 37 億美元。

軟件系統(tǒng)即自動駕駛操作系統(tǒng)，包括感知、行為預測及計劃程序等組件， Waymo 已宣布與英特爾合作，幫助打造適用于所有路況的 Level 4 和Level 5 級別自動駕駛計算平臺。

此外，Waymo 還十分注重網(wǎng)絡安全，開發(fā)了強大的流程識別功能。研發(fā)的強獨立性保證了產(chǎn)品的強差異性，構(gòu)筑了穩(wěn)固的技術壁壘，為增加給車企提供產(chǎn)品、服務的乙方角色奠定基礎。

虛實結(jié)合路測，助力測試數(shù)據(jù)全面領先

采用虛實結(jié)合的路測方針訓練自動駕駛算法，每日可模擬 100 年的技術路測。自 2009 年 7 月項目成立以來，Waymo 自動駕駛道路測試歷程數(shù)呈指數(shù)級增長，已于 2020 年 6 月突破 2500 萬英里。

但與特斯拉相比，直接從Level 4 無人駕駛做起的決定使 Waymo 缺乏極端場景數(shù)據(jù)積累。2013 年，谷歌高級軟件工程師詹姆斯·斯托特加入 Waymo 團隊并開發(fā)了 Carcraft 仿真測試技術。截至 2020 年 6 月，Waymo 已基于 Carcraft 開發(fā)超過 2 萬個模擬場景，模擬駕駛已超 150 億英里。

在公開報告中表現(xiàn)持續(xù)領先。Waymo 在多次 DMV《自動駕駛接管報告》中名列前茅；盡管因接管報告主要衡量指標難以標準化而受到不少爭議，但DMV 仍然是唯一能夠相對客觀地追蹤自動駕駛賽道玩家的發(fā)展情況的機構(gòu)。

2018 年，Waymo 是每 1000 英里自動駕駛脫離率最低的公司（從 2017 年的0．179 次下降到 0．09 次），也是自動駕駛路測里程最長的公司（127 萬英里）。

2019 年，Waymo 自動駕駛路測里程達 145 萬英里，排名第一；每 1．3萬英里脫離接管一次，僅次于百度 Apollo 排名第二；153 臺自動駕駛測試汽車，排名第二。

Waymo 成為首個公開詳細安全方案的自動駕駛公司，用更透明直觀的數(shù)據(jù)贏取消費者信任。2020 年 11 月，Waymo 首次發(fā)布重磅詳細報告，總結(jié)了過去 21 個月（2019 年 1 月 － 2020 年 9 月）Waymo 自動駕駛汽車在美國鳳凰城的運營情況——Waymo 部署了約 600 輛測試車，共卷入了 18 起真實碰撞事故、 29 次模擬可能事故，幾乎所有事故均非 Waymo 車輛責任。

事后，Waymo 工程師會進行假設無安全員介入的事故模擬分析，對傳感器可靠性或車輛感知軟件對特定圖像的解釋進行深入研究；愛荷華大學國家高級駕駛模擬器實驗室主任 Daniel McGehee 表示，這些反向模擬甚至比 “合成”的模擬事件“更真實”。

從甲方到乙方，從封閉到開放

早期封閉研發(fā)，與車企保持單線合作。擁有長達 15 年的技術積累， Waymo自行研發(fā)傳感器、車型等幾乎所有硬件部件及全部自動駕駛算法，但與多為整車廠的其他玩家相比缺乏整車制造能力。

近年來，汽車行業(yè)的拐點將至，自動駕駛賽道開始變得擁擠。作為自動駕駛先驅(qū)，脫身科技巨頭的 Waymo 具有強技術能力、希望保護知識產(chǎn)權(quán)，因此堅持與車企保持單向交流。

自 2017 年 11 月起，先后與 AutoNation、 Magna 等 Tier 1 及捷豹路虎、FCA、雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟、戴姆勒等整車廠達成合作；由 OEM 作為硬件供應商，大批量采買合作伙伴車輛，而不允許對方參與研發(fā)過程。

行業(yè)認知深入、資金壓力疊加領導層變更，Waymo 走上多角色發(fā)展之路。英國自動駕駛公司 Five AI 聯(lián)合創(chuàng)始人 Stan Boland 曾表示，自動駕駛賽道的技術鏈條過深過長，正確的做法應是專注于關鍵部分。自成立以來， Waymo 研發(fā)費用累計已超過 200 億美金。

2015 年 12 月，Waymo 母公司發(fā)生領導層變更，過去最大的支持者 Larry Page 和 Sergey Brin 辭職，Sundar Pichai 上任 CEO，其務實作風推動Waymo 開啟對外融資、加快商業(yè)化進程。

2019 年 3 月，Waymo 首次增加自我角色，宣布對外出售自研激光雷達 Honeycomb。其后開放并更新了自動駕駛多傳感器數(shù)據(jù)集，推出第五代自動駕駛套件 Waymo Driver 并與沃爾沃達成全球戰(zhàn)略合作，成為自動駕駛方案提供商。

運輸服務、方案授權(quán)多點開花，十年內(nèi)有望成為千億收入公司

重點發(fā)力自動駕駛出租 Waymo One，已進入無安全員運營階段。自 2018 年開始，Waymo 持續(xù)推進無人出租運營業(yè)務的商業(yè)化落地，經(jīng)歷了早期配備安全員、中期配備跟蹤車及遠程安全員到 2020 年 10 月正式取消安全員的謹慎過程。

2019 年底，Waymo 稱在鳳凰城每月有超過 1500 人使用 Waymo One，自推出以來共提供超過 10 萬次服務。2020 年初，Waymo One 每周都會執(zhí)行 1000 到 2000 次的打車服務，其中 5％ － 10％ 為全自動駕駛。

我們認為，自動駕駛出租的定價有望顛覆現(xiàn)有出行市場，規(guī)模潛力近萬億美金。據(jù) ARK Invest，在取消駕駛員的情況下，Waymo One 有望將定價大幅降低為 70 美分／英里 （ Uber 舊金山價格的四分之一），獲得“像軟件一樣的利潤”；

麥肯錫歐洲汽車負責人 Andreas Tschiesner 表示，自動駕駛出租每公里成本僅需 0．01 美元、賺錢潛力為 20－25 美分。根據(jù)英特爾預測，2035 年自動駕駛出租市場規(guī)�？蛇_ 8000 億美元。

無人卡車將有效彌補持續(xù)擴大的卡車司機缺口。全球卡車司機缺口問題最早在 2003 年出現(xiàn)，美國卡車協(xié)會、交通部相關數(shù)據(jù)顯示，2020 年卡車司機缺口總量占行業(yè)總需求比例高達 20％。根據(jù)美國卡車運輸協(xié)會預測，卡車司機的缺口在未來 10 年內(nèi)將翻倍，對無人卡車需求強勁。

歐美隱私保護法出臺，無人卡車貨運或率先擴大規(guī)模。歐盟一般數(shù)據(jù)保護條例（GDPR）和加州消費者隱私法案（CCPA）陸續(xù)出臺，自動駕駛出租等商業(yè)化落地的路況信息采集或受到阻礙。

相比之下無人貨運優(yōu)勢明顯，有望通過采集運營過程中的極端場景以指數(shù)級速度豐富自動駕駛訓練數(shù)據(jù)集。

Waymo Via 側(cè)重于各種形式的貨物交付，主打 8 級重卡。物流運輸線路、里程固定，更適合自動駕駛，主要場景包括城市配送、干線物流、服務零售商的城內(nèi)交付等，Waymo CEO John Krafcik 表示可成為公司商業(yè)變現(xiàn)出口。

2017 年 8 月起，Waymo 陸續(xù)在美國亞利桑那州、鳳凰城、德克薩斯州、佛羅里達州等多個地區(qū)之間的高速公路繪制高精地圖、進行重卡測試。

2020 年 10 月，Waymo 與全美重卡龍頭戴姆勒達成合作，其 8 級重卡福萊納2019 年市場占比達 34．2％。相關貨運業(yè)務將在美國最先展開部署，隨后將逐步擴展到其他地區(qū)。

多傳感器融合，自動駕駛軟硬套件迭代迅速。2020 年 4 月，Waymo 發(fā)布了第五代自動駕駛套件 Waymo Driver，包括含有激光雷達、攝像頭和毫米波雷達等硬件和自動駕駛平臺在內(nèi)的軟硬件一體化方案。

該方案硬件的設計及制造過程進一步簡化，以便投入規(guī)模生產(chǎn)，成本也縮減至第四代的一半。

我們認為，Waymo 完全轉(zhuǎn)變成整車廠的乙方的可能性較小。隨著與整車廠的合作持續(xù)深入，硬件銷售業(yè)務將得到長足發(fā)展。但在“硬件標準化、軟件差異化”的趨勢下，軟件價值在整車中占比逐漸提高，整車廠通過外采軟件來增強核心競爭力的可能性大大減小。

同時，Waymo 建立了超過 120個人的運營團隊，占員工總數(shù)的 10％以上，明確了自主運營車隊的決心；

Waymo 不向競爭對手出售的策略決定了自動駕駛軟件授權(quán)業(yè)務只可能針對購買合作方搭載車型的消費者，付費模式主要包括基礎標準平臺收許可費、升級功能收費、定制化二次開發(fā)、車聯(lián)網(wǎng)相關信息娛樂功能訂閱服務收費等。

谷歌車載系統(tǒng)入局，已與多家整車廠達成合作。早在 2013 年 12 月，谷歌就與奧迪、通用、本田、現(xiàn)代及英偉達共同組建了“開放汽車聯(lián)盟”O(jiān)AA，聯(lián)盟中所有公司的產(chǎn)品都會搭載谷歌的車載 Android 系統(tǒng)。

2017 年以來，克萊斯勒、沃爾沃、雷諾日產(chǎn)三菱聯(lián)盟、FCA、奧迪陸續(xù)與谷歌達成協(xié)議，宣布旗下車型使用的下一代車載娛樂系統(tǒng)將基于 Android Automotive OS打造，用戶可直接通過車載系統(tǒng)訪問 Google Play 在線商店。

我們認為，Waymo 的自動駕駛出租業(yè)務未來有望與母公司產(chǎn)生巨大協(xié)同，打造垂直整合封閉系統(tǒng)。利用 Android 成熟的第三方應用生態(tài)，谷歌可通過接入 API 或 SDK 的方式將移動互聯(lián)網(wǎng)能力快速移植到自動駕駛出租汽車中，為乘客提供基礎或付費信息娛樂功能，廣告、媒體及娛樂業(yè)務潛力巨大。

首輪共獲 30 億美元外部融資，資本、業(yè)務雙管齊下助力發(fā)展

最近融資事件：2020 年 5 月，首輪共獲 30 億美元外部融資，這筆新的融資將用于招募員工、技術開發(fā)和全球運營。受美聯(lián)儲降息及 Waymo 此次融資事件影響，谷歌股價單日振幅達 4．78％，盤后市值 9547．16 億美元。

知名風投和 Tier 1 入股，資本、業(yè)務雙管齊下助力發(fā)展。除母公司Alphabet 外，Waymo 首次外部投資主要由銀湖資本 Silver Lake、加拿大退休金計劃投資委員會 CPP Investment Board 和阿布扎比的主權(quán)財富基金Mubalada 牽頭，其他投資者包括硅谷知名風投機構(gòu) Andreessen Horowitz、汽車零部件供應商麥格納 Magna 以及汽車零售巨頭 AutoNation。

多重原因?qū)е伦钚鹿乐悼s減，未來有望重回巔峰

技術進程不及預期，專家認為距離成熟仍需十年以上。根據(jù) ICT 領域權(quán)威的咨詢機構(gòu) Gartner 發(fā)布的 2019 年新技術成熟度曲線（Hype Cycle），預計 Level 4 級別的智能駕駛技術成熟還需十年以上；May Mobility CEO Edwin Olson 通過其總結(jié)的自動駕駛摩爾定律計算，認為自動駕駛系統(tǒng)最早于 2035 年達到人類駕駛水平。

資金壓力過大，2019 年自動駕駛賽道全球前十大玩家研發(fā)總投入超 160 億美元，其中 Waymo、Cruise、Uber 等公司全年投入超 20 億美元。全球車市連續(xù)兩年下滑，2018 年全球總銷量下降 1％，是自 2010 年雷曼危機以來首次陷入負增長；

2019 年的汽車銷量 9032 萬臺，同比下降 3％。作為自動駕駛感知層和決策層的數(shù)據(jù)基礎，自動駕駛車輛進入新的地區(qū)后需要耗費巨額成本繪制 3D 高精地圖并保持更新；Waymo 目前單車自動駕駛改裝成本為20 萬美元左右，激光雷達等傳感器部件成本高企。

商業(yè)化進程受限，多玩家計劃延后。多個國家的政策靴子尚未落地，雖然均提出了不同等級自動駕駛的滲透目標，但 Level 3 及以上級別的監(jiān)管法規(guī)依然缺失，對于事故的責任界定有待進一步細化。2018 年 3 月 Uber 的自動駕駛汽車致死事件引發(fā)了包括 Uber、沃爾沃、通用、福特、特斯拉等主要玩家商業(yè)化落地計劃的延遲。

競爭格局過度飽和，Waymo 巨額獎金引發(fā)員工創(chuàng)業(yè)潮。汽車行業(yè)拐點降至，主要整車廠、Tier 1、造車新勢力、共享出行平臺均選擇合作或自建自動駕駛團隊，百度、蘋果、英特爾等資金實力雄厚的大型科技公司紛紛入局。

此外，自動駕駛技術鏈條過深過長，Waymo 商業(yè)化進程推進不及預期， 2015 年高額的項目獎金讓許多員工在實現(xiàn)財富自由后選擇離開 Waymo 自主創(chuàng)業(yè)，公司包括 Otto、Aurora、Argo 及 Nuro 等。

我們認為，在今年 Waymo 迎來了首輪外部融資后，長期對技術的投入將在近期轉(zhuǎn)化為商業(yè)化落地的基礎。業(yè)務重心自動駕駛出租業(yè)務前景廣闊，卡車貨運業(yè)務直擊行業(yè)痛點，自研硬件設備也能獲得一席之地。自動駕駛出租大規(guī)模鋪開后，有望與母公司的廣告、媒體、娛樂業(yè)務達成巨大協(xié)同，打造具有強烈 Alphabet 特色的“生活第三空間”。

按照此前每年 10 億美金左右的研發(fā)投入情況，我們預計 Waymo 將在 2024年左右迎來第二輪外部融資，重新獲得兩千億美元以上的估值。到 2030 年，自動駕駛出租、自動駕駛出租廣告、卡車貨運、硬件設備四大業(yè)務全面鋪開，年營收超千億美元。

采用分部 P／S 估值法，Waymo 市值超 2600 億美元

自動駕駛賽道具體場景較多，需要專業(yè)化運營，根據(jù)我們對 Waymo 現(xiàn)已披露信息的理解，我們假設 Waymo 將精細化運營現(xiàn)有業(yè)務以占據(jù)盡可能大的市場份額，而非通過擴展不同場景來實現(xiàn)營收增長，因此以下營收預測均基于現(xiàn)有業(yè)務。

由于 Waymo 現(xiàn)有的自動駕駛出租、自動駕駛出租廣告、卡車貨運、硬件銷售四種業(yè)務之間商業(yè)模式差別較大，且形成收入后可持續(xù)性較強，我們認為采用分部 P／S 估值法較為合適。

自動駕駛出租：以里程計費，2030 年營收可超千億美元

Waymo 自行運營車隊，以里程計費，2030 年營收可超千億。根據(jù)美國公共電視網(wǎng)數(shù)據(jù)，每輛出租車每 12 小時行駛 180 英里，即每小時 15 英里；2019 年全球乘用車產(chǎn)量為 6700 萬臺，今后電動車動力電池成本將大幅下降；

根據(jù) Waymo CEO，自動駕駛出租車使用壽命為五年；Tesla CEO 表示，電動自動駕駛出租每英里運營成本為 0．18 美元，而 Tesla 參考 Uber 現(xiàn)定價 2 美元／英里，將 Tesla 自動駕駛出租業(yè)務定價為 1 美元／英里。

我們假設自動駕駛出租車均為電動車，滲透率增速與電動車相近，根據(jù)UBS 預測，將于 2030 年達 12％；每輛車每天運行 16 小時，每年運行 300 天；

根據(jù)麥肯錫預測，自動駕駛出租空置率可縮小至 15％；2030 年 Waymo 占自動駕駛出租市場份額可達 15％，定價可降至 0．5 美元／英里。

因此：R1 ＝ NoC ＊ NoM ＊ （1－ V）＊ NoD ＊ P1 ＊ MS1，則 2030 年 Waymo自動駕駛出租業(yè)務營收可超 1100 億美元。

其中 R1 指 2030 年 Waymo 自動駕駛出租業(yè)務營收，NoC 指全球自動駕駛出租車總數(shù)，NoM指每車每天英里數(shù)，V指空置率，NoD指每年運行天數(shù)，P1 指每英里收費，MS 指 Waymo 市場份額。

自動駕駛出租廣告：參考電梯電視屏幕，2030 年營收可超 300 億美元

自動駕駛出租與電梯空間大小、消費者觀看時長接近，推測屏幕廣告到達率相近。據(jù)尼爾森，全媒體廣告中電梯廣告的到達率高達 74％；

平均每人每天觀看廣告時長統(tǒng)計中，電梯廣告以 19％的眼球份額居第三位，僅次于互聯(lián)網(wǎng)廣告（26％）和電視廣告（21％）。

分眾傳媒及新潮傳媒為我國電視電梯廣告兩大龍頭，定價策略兩極化，其中分眾定價 743 元／周、播放 60 次／天、15 秒／次，新潮為 438 元／周、播放 300 次／天、15 秒／次。

我們假設每年運行 300 天，每天播放 200 次；2030 年 Waymo 自動駕駛出租市場份額達 15％，定價為 1 元／次、15 秒／次；取人民幣美元匯率＝7。

因此：R2 ＝ NoC ＊ NoD ＊ NoA ＊ P2 ＊ MS2，則 2030 年 Waymo 自動駕駛出租廣告業(yè)務營收可超 300 億美元。

卡車貨運：以成本倒推營收，2030 年營收為 30 億美元

Waymo Via 主推 8 級自動駕駛重卡，2020 年底與戴姆勒達成合作，開展短途、長途貨運業(yè)務。2019 年戴姆勒重卡銷量近 50 萬，占北美市場份額近40％，近十年全球重卡市場銷量在 400 萬臺上下浮動、集中度持續(xù)提高；

美國重卡司機年收入平均為 4．2 萬美元，處于緩慢提高中，重卡運營毛利率大概為 8％，重卡收入隨重卡價格上浮有向上趨勢；根據(jù)羅蘭貝格，美國卡車運營中人力、燃料成本各占 30％，電動自動駕駛卡車可節(jié)省人力和一半燃料成本；自動駕駛卡車使用壽命為五年。

假設戴姆勒重卡銷量穩(wěn)定上升，于 2030 年達 80 萬臺；Waymo 自動駕駛套件對于戴姆勒重卡滲透率加速提高，于 2030 年達 15％，用于自營卡車貨運的車隊占 10％；Waymo 在與重卡公司合作中負責車隊運營、提供自動駕駛套件等，重卡公司負責組裝套件、提供重卡及重卡維護，且 Waymo 分成 50％。

因此：R3 ＝ NoT ＊ PoSE ＊ RoY ＊ PoC3，則 2030 年 Waymo 卡車貨運業(yè)務營收為 30 億美元左右。

其中 R1 指 2030 年 Waymo 自動駕駛出租業(yè)務營收，NoC 指全球自動駕駛出租車總數(shù)，NoM指每車每天英里數(shù)，V指空置率，NoD 指每年運行天數(shù)，P1 指每英里收費，MS 指 Waymo 市場份額。

其中 R3 指 2030 年 Waymo 自動駕駛卡車貨運業(yè)務營收，NoT 指搭載 Waymo 自動駕駛套件的戴姆勒重卡總數(shù)，PoSE指用于自營卡車貨運的車隊比例，RoY指每輛重卡每年收入，PoC 指 Waymo 在合作中的提成比例。

硬件出售：近期以機械式激光雷達為主有望通過量產(chǎn)＋技術進步快速降本

激光雷達有望通過規(guī)模量產(chǎn)＋技術進步快速降價，其中自動駕駛領域機械式激光雷達占主導，固態(tài)式份額逐漸增多。

據(jù) Yole Development，預計 2025 年固態(tài)式出貨量約為 5 萬個，單價降至 1460 美元，銷量占比為 4％，機械式約 120 萬個，單價降至 3800 美元；2030 年固態(tài)式出貨量約 54 萬個，單價降至 1200 美元，銷量占比 12％，機械式約 400 萬個，單價降至 1500美元。

2019 年全球乘用車產(chǎn)量為 6700 萬臺，電動車動力電池成本大幅下降；Waymo 目前合作乘用車整車廠 2019 年汽車銷量占全球市場份額近 20％。

2019 年戴姆勒重卡銷量近 50 萬，占北美市場份額近 40％，近十年全球重卡市場銷量在 400 萬臺上下浮動、集中度持續(xù)提高。Waymo One 搭載主激光雷達為 1 個，Waymo Via 為 2 個。

假設 2030 年全球乘用車產(chǎn)量達 8000 萬臺，自動駕駛軟件滲透率達 80％；Waymo 合作整車廠市場份額于 2030 年增至 25％，新車中 Waymo 激光雷達滲透率為 10％。

假設戴姆勒重卡銷量穩(wěn)定上升，2030 年達 80 萬臺；Waymo 自動駕駛套件滲透率加速提高，于 2030 年達 15％。

因此：R4 ＝ （NoP ＊ NoPL ＊ MSoP ＊ PoL1 ＋ NoTL ＊ YoP ＊ PoL2） ＊ （MMS ＊ MP ＋ SMS ＊ SP）4，則 2030 年 Waymo 激光雷達業(yè)務營收為 27 億美元左右。

Waymo 公司估值

根據(jù) 4．1 – 4．4 的預測，我們認為在 2030 年 Waymo 的自動駕駛出租、車載廣告、卡車貨運、硬件銷售業(yè)務營收分別可達 1119 億美元、313 億美元、 32 億美元、27 億美元，占總營收的比例分別為 75％、21％、2％、2％。

采用分業(yè)務 P／S 估值的方法，我們估計在 2030 年 Waymo 的自動駕駛出租、車載廣告、卡車貨運、硬件銷售業(yè)務估值分別可達 5595 億美元、1972 億美元、160 億美元、97 億美元，占總估值的比例分別為 72％、25％、2％、1％。

結(jié)合此前的敏感性分析結(jié)果，我們匯總了四種業(yè)務發(fā)展不同樂觀程度及采用不同一級市場投資回報率進行折現(xiàn)的估值結(jié)果。

根據(jù)我們預測的情況可知，當取一級市場投資回報率為 15％、業(yè)務發(fā)展情況最差時，我們得出Waymo 的最低估值為 288 億美元；當取一級市場投資回報率為 9％、業(yè)務發(fā)展情況最好時，我們得出 Waymo 的最高估值為 7489 億美元。

在我們預測的情況下采用 13％的一級市場投資回報率進行貼現(xiàn)，Waymo2020年總估值超 2600 億美金。

我們認為，自動駕駛出租前景廣闊、玩家眾多，未來的競爭將是大浪淘沙的過程，最終或?qū)⑿纬傻貐^(qū)性寡頭格局。在對類似公司進行估值時，應重點關注技術成熟度及數(shù)據(jù)透明度、車隊規(guī)模等關鍵指標，對滲透率作出合理判斷。

除了這四種業(yè)務之外，自動駕駛賽道還有其他落地場景包括已有公司針對性開發(fā)的“最后一公里”、封閉園區(qū)、渡口碼頭等，除了本部分提供的思路之外，還可以根據(jù)節(jié)省成本比例定價等多種方式進行估值。

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