《港灣商業(yè)觀察》施子夫 王璐

日前，山東威高血液凈化制品股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱，威高血凈）針對(duì)首輪審核問詢函進(jìn)行了回復(fù)。

威高血凈的上市夢(mèng)由來(lái)已久。早在2022年6月公司就遞表港交所，其后無(wú)果，2023年12月30日公司又遞表上交所主板，保薦機(jī)構(gòu)為華泰聯(lián)合證券。

威高血凈成立于2004年，專注于血液凈化醫(yī)用制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括血液透析器、血液透析管路、血液透析機(jī)以及腹膜透析液，分別圍繞血液透析和腹膜透析領(lǐng)域，輔以透析配套產(chǎn)品的銷售。

01

同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與關(guān)聯(lián)交易金額較大

招股書介紹，截至招股說(shuō)明書簽署日，公司擁有第III類醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊(cè)證11張；報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)品銷售覆蓋了我國(guó)31個(gè)省、直轄市和自治區(qū)，最終銷往我國(guó)超過6000家醫(yī)院、透析中心等醫(yī)療機(jī)構(gòu)，其中超過1000家三級(jí)醫(yī)院。

首輪審核問詢函共涉及16個(gè)問題，包括同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易、銷售模式、銷售費(fèi)用、應(yīng)收賬款等。

據(jù)了解，陳學(xué)利通過威高集團(tuán)、威高股份和威海凱德合計(jì)控制發(fā)行人83.70%的股份，系威高血凈的實(shí)際控制人。

關(guān)于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方面，據(jù)威高血凈回復(fù)審核問詢函稱，經(jīng)過多年積累和發(fā)展，發(fā)行人控股股東、實(shí)際控制人控制的主要企業(yè)中，醫(yī)療相關(guān)企業(yè)已逐步形成以醫(yī)療器械為核心的多元化業(yè)務(wù)板塊，各個(gè)板塊奉行專業(yè)化經(jīng)營(yíng)、條線管理的理念，在各自的領(lǐng)域往縱深方向發(fā)展，具體涉及一次性使用醫(yī)療器械、藥品包材、骨科醫(yī)療器械、血液凈化等多個(gè)醫(yī)療業(yè)務(wù)板塊。其中，血液凈化僅是控股股東、實(shí)際控制人控制的主要醫(yī)療相關(guān)企業(yè)中的小部分業(yè)務(wù)。

經(jīng)核查，保薦機(jī)構(gòu)和發(fā)行人律師認(rèn)為：

1、除威高藥業(yè)的腹膜透析液業(yè)務(wù)與發(fā)行人存在一定的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)但不構(gòu)成重大不利影響外，控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)與發(fā)行人之間不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情形，也不存在相關(guān)業(yè)務(wù)均來(lái)自與發(fā)行人的關(guān)聯(lián)交易的情形。

2、除威高藥業(yè)的腹膜透析液業(yè)務(wù)與發(fā)行人存在一定的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)但不構(gòu)成重大不利影響外，威高藥業(yè)、威高腎科及腎科其他板塊與發(fā)行人之間不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情形；發(fā)行人與威高藥業(yè)、威高腎科等的交易價(jià)格具有公允性，不存在利益輸送情形；控股股東、實(shí)際控制人以及威高藥業(yè)已出具避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾，截至本回復(fù)出具日，威高藥業(yè)已就氨基酸腹膜透析液藥品注冊(cè)證轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)與無(wú)關(guān)聯(lián)第三方某國(guó)資控股上市公司全資子公司積極展開商業(yè)談判并已簽署相關(guān)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。

在招股書中，公司也表示，為進(jìn)一步解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，威高藥業(yè)已向發(fā)行人出具承諾，積極推進(jìn)將該藥品注冊(cè)證以公允價(jià)格轉(zhuǎn)讓給無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三方，同時(shí)在徹底解決前述同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情形之前，威高藥業(yè)將通過生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模控制方式，確保威高藥業(yè)不因前述同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)事項(xiàng)對(duì)威高血凈構(gòu)成重大不利影響，具體措施如下：自2023年（含）起至氨基酸(15)腹膜透析液藥品上市許可持有人變更完成期間的每個(gè)會(huì)計(jì)年度，威高藥業(yè)該年度氨基酸(15)腹膜透析液收入占威高血凈同年度經(jīng)審計(jì)腹膜透析液業(yè)務(wù)收入的比例不得高于2.5%；威高藥業(yè)該年度氨基酸(15)腹膜透析液毛利占威高血凈同年度經(jīng)審計(jì)腹膜透析液業(yè)務(wù)毛利的比例不得高于3.5%。

存在部分同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)之外，威高血凈的關(guān)聯(lián)交易也頗深。

報(bào)告期各期，公司向關(guān)聯(lián)方購(gòu)買商品/接受勞務(wù)金額分別為4.88億元、6.31億元、7.84億元和4.21億元，主要內(nèi)容為向公司合營(yíng)企業(yè)威高日機(jī)裝和威高泰爾茂采購(gòu)?fù)肝鰴C(jī)及腹膜透析液，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)成本比例分別為36.13%、40.50%、40.07%和44.19%；發(fā)行人向關(guān)聯(lián)方出售商品/提供勞務(wù)金額分別為2.57億元、3.88億元、4.97億元和2.35億元，主要系向關(guān)聯(lián)方銷售血液透析機(jī)及耗材，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比例分別為9.73%、13.34%、14.50%和13.93%。

02

“重營(yíng)銷輕研發(fā)”，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)

業(yè)績(jī)層面來(lái)看，2020年-2022年及2023年上半年（報(bào)告期內(nèi)），威高血凈實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為26.42億元、29.11億元、34.26億元和16.85億元，歸母凈利潤(rùn)分別為2.97億元、2.60億元、3.15億元和2.29億元。

同一時(shí)間，公司通過經(jīng)銷模式實(shí)現(xiàn)的銷售收入分別為16.44億元、18.82億元、23.64億元和12.27億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為64.06%、67.76%、71.76%和74.76%。

另外，威高血凈期內(nèi)綜合毛利率分別為48.92%、46.45%、42.91%及43.44%，其中主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為50.13%、48.06%、44.02%及44.24%。公司表示，受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、帶量采購(gòu)政策及原材料價(jià)格變動(dòng)等因素影響，銷售毛利率存在一定下降趨勢(shì)。

值得關(guān)注的是，威高血凈似乎存在明顯的“重營(yíng)銷輕研發(fā)”現(xiàn)象。

報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用分別為6.08億元、6.79億元、6.87億元和3.24億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為23.02%、23.33%、20.04%和19.23%。公司銷售費(fèi)用主要由職工薪酬、市場(chǎng)教育及調(diào)研費(fèi)、業(yè)務(wù)招待費(fèi)、業(yè)務(wù)宣傳費(fèi)構(gòu)成，上述費(fèi)用占銷售費(fèi)用的比例分別為86.07%、81.77%、84.20%和83.89%。

更細(xì)來(lái)看，銷售費(fèi)用構(gòu)成中，職工薪酬金額分別為2.35億元、2.41億元、2.43億元和1.28億元；市場(chǎng)教育及調(diào)研費(fèi)金額分別為2.04億元、2.18億元、2.28億元和1.04億元；業(yè)務(wù)招待費(fèi)金額分別為7125.36萬(wàn)元、6353.21萬(wàn)元、6107.39萬(wàn)元和2006.17萬(wàn)元。

也就是說(shuō)，即便在疫情期間，威高血凈的業(yè)務(wù)招待費(fèi)仍保持在每年六七千萬(wàn)水平�？傮w來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，威高血凈銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比上市公司平均值。

報(bào)告期各期，公司研發(fā)費(fèi)用分別為9919.20萬(wàn)元、1.53億元、1.83億元和7022.15萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為3.75%、5.27%、5.34%和4.17%。

同一時(shí)期，同行業(yè)可比上市公司研發(fā)費(fèi)用率平均值分別為4.46%、5.62%、6.75%和6.38%，威高血凈各期都顯得偏弱。

另外，在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~方面，威高血凈報(bào)告期內(nèi)也波動(dòng)較大，分別為6.11億元、5.05億元、7.27億元和-1491.78萬(wàn)元。

針對(duì)此次上市，威高血凈計(jì)劃募集資金13.51億元，其中3.42億元用于威高血液凈化智能化生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目，2.26億元用于透析器（贛州）生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目，2.85億元用于威高新型血液凈化高性能耗材產(chǎn)品及設(shè)備研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，9800萬(wàn)用于威高血液凈化數(shù)字化信息技術(shù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目，4億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 威高血凈偏高的關(guān)聯(lián)交易：銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高同行，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)